一、中國光伏行業市場現狀分析

　　1、2015 年23 年光伏企業實現收入740 億元，同比增長33.98%。

2015 年23 年光伏企業實現收入及增速

　　統計的15 家制造類企業實現收入411 億元，同比增長42.19%，增速高于行業整體情況。

2011-2015年中國制造類企業實現收入及增速

　　從價格來看，2015 年不管是硅片、電池、組件，還是逆變器、EVA 等輔材價格同比均有所下跌。

2011-2015年中國多晶硅片價格同比增速

2011-2015 年光伏組件價格同比增速

　　在價格下跌背景下，收入增長主要源于：

　　1） 2015 年全球及國內光伏裝機持續增長，帶動企業出貨量增長，根據我們統計的主要企業出貨量數據來看，除了天龍光電、易成新能等部分企業外，其他制造類公司出貨量同比均有所增長；

　　2） 企業業務縱向擴張。部分企業推動業務縱向擴張，如易事特進入光伏電站開發領域，隆基股份進入光伏組件制造領域等，企業業務的外延擴張同樣帶動了收入的快速增長。

2009-2015年全球實現光伏裝機

2009-2015 年我國實現光伏并網裝機

　　2、單季度來看，2015 年4 季度光伏板塊實現收入302.45 億元，同比增長58.27%，增速較3 季度的40.09%進一步上升，環比則增長74.71%。2016 年1 季度受益搶裝效應，行業延續了此前高增長趨勢，收入同比增長52.99%，增速與2015 年4 季度基本持平，環比則下降37.26%。

2014-2015Q4 光伏板塊收入同比增速

　　從行業發展屬性來看，歷來4 季度為國內光伏裝機旺季，1 季度由于項目開發周期、天氣、節假日等因素影響，為傳統淡季。從2015 年Q4 及2016Q1 數據來看，2015Q4我國實現光伏裝機5.23GW，同比下降23.20%，環比增長141%；2016Q1 光伏裝機7.14GW，同比增長41.67%，環比增長37%。整體上，4 季度同比數據與1 季度環比數據與企業收入情況產生了一定背離，對此我們認為：

　　1） 能源局統計數據為并網數據，與企業出貨數據有一定的周期差異，今年1 季度國內實現光伏并網裝機7.14GW，預計4-5GW 為去年遺留的已裝機但未并網項目；

　　2） 統計原因，能源局近期對電站統計口徑進行了一定調整，如根據季度數據，新疆地區去年4 季度并網數據為負。

2014-2016Q1 我國光伏裝機

　　從價格來看，行業景氣度持續維持，產業鏈價格整體維持平穩，其中多晶硅片由于供需格局整體偏緊，價格平穩上行，去年4 季度及今年1 季度均價均環比上漲3%；組件價格4 季度環比上漲1.30%，1 季度環比下跌1.86%。

2014-2016年中國多晶硅片季度均價

2014-2016年中國光伏組件季度均價

　　分企業來看，4 季度制造類企業實現收入152.33 億元，同比增長42.34%，環比增長47.76%；1 季度實現收入121.44 億元，同比增長79.06%，環比下降20.28%；

制造類企業分季度實現收入情況

　　3、盈利方面，2015 年23 家A 股光伏企業合計實現歸屬母公司凈利潤47.02 億元，同比增長112.64%，不考慮2014-2015 年利潤水平異常的ST 海潤與天龍光電，實現凈利潤49.65 億元，同比增長58.64%，高于行業收入增速水平。

2011-2015年中國23 家光伏企業實現凈利潤

　　本輪光伏行業2013 年開始持續復蘇，行業毛利率水平在2013 年改善幅度最大，此后維持平穩向上：1）首先，從價格來看，2012 年光伏產業鏈價格大幅下跌，2013 年后價格整體維持平穩下滑，2015 年主要產品價格同比下滑約10%左右；2）在價格平穩下滑的格局下，企業不斷加強成本管理，通過技術進步、設備改造等降本措施，帶動生產成本持續下降，是行業毛利率持續復蘇的主要原因；3）行業內部分企業從制造業逐步轉型至電站運營領域，帶來綜合毛利率的小幅上升。

2011-2015 年A 股光伏企業合計平均毛利率

　　分企業來看，

　　1、制造類企業：2015 年綜合毛利率為21.83%，同比2014 年的21.63%有所上升。其中，晶盛機電由于訂單復蘇，規模增長帶動毛利率明顯改善；福斯特由于上游原材料價格下跌，毛利率有所上升；隆基股份、東方日升等成本持續快速下降帶動毛利率上行。

　　2、電站類企業：2015 年綜合毛利率為23.48%，同比2014 年的22.37%有所上升。其中，電站運營企業曠達科技、愛康科技上升明顯。

　　從季度毛利率來看，2015 年4 季度綜合毛利率為22.59%，環比3 季度的23.23%有所下降；2016 年1 季度毛利率基本維持平穩，為22.98%。整體上，隨著行業持續復蘇，行業盈利持續改善，同時受需求與供給的同步溫和擴張、成本持續下降等多種因素影響，目前行業盈利已處于相對平穩階段，毛利率季節性小幅波動主要受收入確認結構等影響。

2013-2016年中國光伏行業毛利率整體維持平穩

　　4、費用方面，2015 年23 家企業合計平均三項費用率由2014 年的15.24%下降為13.53%，銷售費用率、管理費用率、財務費用率同比均有所下降：1）行業景氣帶動企業收入持續增長，而銷售費用及管理費用水平增長幅度整體低于收入增長幅度；2）隨著企業盈利改善及二級市場融資等，企業自身資產結構不斷得到優化，財務費用水平同樣有所下降。

2011-2015 年行業費用率增速

2011-2015年中國銷售費用、管理費用、財務費用同比

　　費用水平的下降使得2015 年凈利率改善幅度大于毛利率改善幅度，2015 年23 家企業合計平均凈利率為6.35%，同比2014 年的4.00%上升2.35 個百分點。從絕對水平來看，當年凈利率水平仍明顯低于2010-2011 年行業高景氣階段。

2011-2015 年行業凈利率同比

　　5、統計的23 家光伏企業應收賬款水平持續上升，去年年末為317 億元，今年1 季度末為347 億元。應收賬款上升一方面受行業收入擴張影響，另一方面受電站開發類企業應收賬款上升影響較大，去年4 季度及今年1 季度陽光電源、中利科技、航天機電等開發類企業應收賬款均明顯上升。

2013-2016年行業應收賬款

　　6、存貨方面，受季節性訂單交付影響，2015 年底23 家光伏企業合計存貨為170.52 億元，環比明顯下降，1 季度末環比上升至185.93 億元。

行業存貨水平季節性波動

　　二、中國光伏行業發展趨勢預測

　　2015 年底，國家發改委發布2016 年光伏標桿電價調整政策，按照新的電價政策：

　　1、2016 年起Ⅰ類、Ⅱ類、Ⅲ類光資源區標桿電價水平將分別下調至0.80、0.88、0.98元；

　　2、2016 年1 月1 日以后備案并納入年度規模管理的光伏發電項目，執行2016 年新的價政策；

　　3、2016 年以前備案并納入年度規模管理的光伏項目但于2016 年6 月30 日以前并網的項目，將執行2015 年的標桿電價。

2016 年光伏標桿電價調整方案

　　因此，市場普遍預期2016 年上半年光伏行業將出現搶裝行業，搶裝將帶動企業出貨量持續快速增長，進而帶動企業盈利增長，因此預計今年上半年行業盈利水平仍將維持前期增長趨勢。從全年來看，我們認為搶裝之后，行業裝機并不會明顯下滑，國內光伏行業裝機及盈利水平整體將維持穩定增長。