三年臨儲累積天量庫存，常態化拋儲政策出臺引導棉花去庫存。 2016 年 4 月 15 日，發改委聯合財政部發布《關于國家儲備棉輪換有關安排的公告（2016 年第 9 號）》，決定自 2016 年起逐步有序消化國家儲備棉庫存，將儲備規模調整至合理水平；《公告》提出，國儲棉消化將按照“不對稱輪換、先輪出后輪入、多輪出少輪入” 的方式進行操作，堅持促進產業持續健康發展、引導市場平穩運行、減輕財政負擔和完善棉花儲備調控四項原則； 通過保證儲備棉消化政策的常態化和有序化，將儲備規模調整至合理水平。

儲備棉輪換制度對比

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常態化拋儲背景下，“政策市” 影響或于 2020 年削減。 數據顯示，歷史上我國棉花期末庫存的絕對規模長期處于 300-400 萬噸區間、庫消比長期維持在 40-50%的區間。 2016年國儲棉累計出庫 265.92 萬噸，中國棉花網統計期末庫存為 845.7 萬噸， Wind 數據期末庫存為 876.50 萬噸， ICAC 預期期末庫存為 930 萬噸；不考慮棉紗線進口替代， 2015年不同口徑下供需缺口在 100-170 萬噸之間，分別考慮年均輪出 200 萬噸/150 萬噸/120萬噸三種情況，預計國儲棉仍需要三年左右消化周期、棉花庫存將于 2020 年恢復至均衡水平，基于拋儲節奏不確定性的政策市影響逐步減弱。

歷史上棉花期末庫存的絕對規模處于 300-400 萬噸之間

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從歷史上看， 國內年末棉花庫消比長期維持在 40-50%區間

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常態化拋儲背景下， 預計國內棉花庫存將于 2020 年恢復至均衡水平

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價差貼近歷史低點、 供需缺口長期存在， 棉價步入上行周期。 考慮到棉紡市場的開放性，一般而言我們多通過跟蹤國內外棉價差而非絕對價格水平來判斷價格合理性。考慮到去庫存階段拋儲為影響棉花市場的關鍵變量，而常態性輪出政策背景下國儲棉競拍底價定價公式使內外棉價的聯動性增強；在國內外棉價差貼近歷史低點、棉粘價差及棉滌價差均處于低位的背景下，考慮到棉花消費由低支外紗的間接替代向新疆回流、而差異化目標價政策壓縮內地棉農植棉意愿，供需缺口將長期存在、棉價步入上行周期。

目前國內外棉價差處于歷史偏低水平

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棉花相對于粘膠短纖價格優勢凸顯，棉滌價差處 12 年以來低位

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