白酒的黃金增長(zhǎng)期已經(jīng)過(guò)去，行業(yè)現(xiàn)狀處于L型底部，即使2015年部分一線二線白酒企業(yè)開始出現(xiàn)業(yè)績(jī)明顯改善，但是對(duì)于白酒行業(yè)而言，成長(zhǎng)能力和盈利能力的穩(wěn)定低速增長(zhǎng)才是未來(lái)的新常態(tài)。

白酒銷量增長(zhǎng)處于L型底部

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　　現(xiàn)階段，白酒的銷量增長(zhǎng)率處于近十年的底部。2004至2010年，白酒銷售量處于震蕩增長(zhǎng)的趨勢(shì)中，平均增長(zhǎng)率逾15%。在2010年初白酒的銷售量達(dá)到增長(zhǎng)的頂峰，一度突破50%，進(jìn)入最后的瘋狂，53度飛天茅臺(tái)酒(500ml)價(jià)格飆升到2200元，以茅臺(tái)為首的高端白酒開始顯現(xiàn)投資屬性。此后，“塑化劑”、“三公消費(fèi)”等事件對(duì)白酒市場(chǎng)當(dāng)頭棒喝，銷售增長(zhǎng)率開始掉頭急跌。2013年一季度，白酒銷售量增長(zhǎng)率史無(wú)前例的跌破0，出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，自此，L形態(tài)上半場(chǎng)的急跌告一段落。近三年來(lái)，銷量增長(zhǎng)率再未超過(guò)10%，三公消費(fèi)被壓制、經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致私企營(yíng)銷費(fèi)用縮水及個(gè)人消費(fèi)低迷、人口老齡化與健康化消費(fèi)等因素導(dǎo)致漫長(zhǎng)的L形態(tài)下半場(chǎng)正式開啟。現(xiàn)階段，白酒的銷量增長(zhǎng)率處于近十年的底部。2004至2010年，白酒銷售量處于震蕩增長(zhǎng)的趨勢(shì)中，平均增長(zhǎng)率逾15%。在2010年初白酒的銷售量達(dá)到增長(zhǎng)的頂峰，一度突破50%，進(jìn)入最后的瘋狂，53度飛天茅臺(tái)酒(500ml)價(jià)格飆升到2200元，以茅臺(tái)為首的高端白酒開始顯現(xiàn)投資屬性。此后，“塑化劑”、“三公消費(fèi)”等事件對(duì)白酒市場(chǎng)當(dāng)頭棒喝，銷售增長(zhǎng)率開始掉頭急跌。2013年一季度，白酒銷售量增長(zhǎng)率史無(wú)前例的跌破0，出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，自此，L形態(tài)上半場(chǎng)的急跌告一段落。近三年來(lái)，銷量增長(zhǎng)率再未超過(guò)10%，三公消費(fèi)被壓制、經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致私企營(yíng)銷費(fèi)用縮水及個(gè)人消費(fèi)低迷、人口老齡化與健康化消費(fèi)等因素導(dǎo)致漫長(zhǎng)的L形態(tài)下半場(chǎng)正式開啟。

白酒行業(yè)成長(zhǎng)雖在低谷但較為穩(wěn)定

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　　白酒制造行業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也符合行業(yè)低谷的特征。由于2012年之后面年之后面臨去庫(kù)存、價(jià)格倒掛等困境，白酒企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示出所經(jīng)受的臨去庫(kù)存、價(jià)格倒掛等困境，白酒企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示出所經(jīng)受的臨去庫(kù)存、價(jià)格倒掛等困境，白酒企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示出所經(jīng)受的臨去庫(kù)存、價(jià)格倒掛等困境，白酒企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示出所經(jīng)受的臨去庫(kù)存、價(jià)格倒掛等困境，白酒企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示出所經(jīng)受的打擊比銷售量更加深遠(yuǎn)且嚴(yán)重，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與利潤(rùn)增速均在2011年進(jìn)入下行拐點(diǎn)，盈利在2014年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。2015年，行業(yè)應(yīng)收增速終于企穩(wěn)至7.75%；利潤(rùn)則更為明顯，從低基數(shù)-12.6%恢復(fù)至5.51%。

高端白酒成長(zhǎng) 性自 2014 年開始復(fù)蘇

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二三線白酒利潤(rùn)同比下降

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　　2016年高端白酒企業(yè)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)遠(yuǎn)超其他白酒企業(yè)。其中營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)表現(xiàn)的最為明顯，經(jīng)歷2015年一年的調(diào)整后，茅臺(tái)、五糧液、老窖三大高端白酒在后續(xù)三個(gè)季度中增長(zhǎng)速度繼續(xù)攀升，應(yīng)收增長(zhǎng)率達(dá)到近16%；但其他上市白酒企業(yè)應(yīng)收增長(zhǎng)再次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

白酒行業(yè)整體毛利率下滑

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高端白酒毛利率較為平穩(wěn)

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　　盈利能力方面，除去2010年短暫的攀高，白酒的整體毛利率水平處于震蕩下降的通道中，2015年底再次擊穿15年來(lái)最低點(diǎn)，跌破29%。但茅臺(tái)、五糧液的毛利率在近四年并未出現(xiàn)下降趨勢(shì)，瀘州老窖雖然在2012至2014年下降較為明顯，但隨著高端白酒的復(fù)蘇，近兩年出現(xiàn)明顯上浮。

白酒行業(yè)成長(zhǎng)雖在低谷但較為穩(wěn)定

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茅臺(tái)出廠價(jià)與零售價(jià)

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五糧液出廠價(jià) 與零售價(jià)

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　　高端白酒在2014年處于去庫(kù)存階段，因此雖然2015年的營(yíng)收與利潤(rùn)都實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)，但實(shí)際上三大白酒核心產(chǎn)品在這年并沒(méi)有提高出廠價(jià)格，甚至零售價(jià)出現(xiàn)了下跌。

　　但從2016年開始，三家酒廠的一批價(jià)格不約而同的開始提高，到六月份，調(diào)整頻率和幅度更是有明顯增加。其實(shí)不光是三大高端白酒，一些較為樂(lè)觀的二三線白酒也開始一系列提價(jià)、減補(bǔ)貼的動(dòng)作。

　　經(jīng)歷了2012年至2014年的下行與2015、2016年的低增速，白酒行業(yè)在2017年將整體保持低迷。

烈酒人均消費(fèi)量（升）

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　　中國(guó)人均烈酒消費(fèi)量居世界前列，2015年每年人均9.2升，超越人均GDP更高的美國(guó)、歐洲等國(guó)家，比全球平均高出6.3升，高出亞太平均水平近3倍。也就是說(shuō)，中國(guó)的白酒消費(fèi)增長(zhǎng)與人均GDP增長(zhǎng)相關(guān)性非常低。

　　此外，中國(guó)的人口分布進(jìn)入老齡化社會(huì)，一般典型的白酒消費(fèi)年齡為30-59歲，而根據(jù)預(yù)測(cè)，這個(gè)年齡段的人口在未來(lái)3年增長(zhǎng)將不足1%，也就是說(shuō)，即使在較為樂(lè)觀的情況下（人們的喝酒習(xí)慣不被健康化影響，白酒不出現(xiàn)食品安全問(wèn)題和政策困境），未來(lái)三年的白酒消費(fèi)量增長(zhǎng)也將不足1%。

　　然而，即使行業(yè)處于L型底部，未來(lái)市場(chǎng)容量也不會(huì)顯著增長(zhǎng)，但是我們?nèi)匀粓?jiān)定看好一線白酒企業(yè)與一些發(fā)展良好的二線白酒企業(yè)。

白酒總體消費(fèi)結(jié)構(gòu)

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高端白酒消費(fèi)結(jié)構(gòu)

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　　經(jīng)過(guò) 2012 年控制“三公消費(fèi)”的洗禮，國(guó)內(nèi)白酒結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了極大 年控制“三公消費(fèi)”的洗禮，國(guó)內(nèi)白酒結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了極大 地變化。總體而言， 地變化。總體而言， 2012 2012 年，政府部門消費(fèi)白酒占總量的 年，政府部門消費(fèi)白酒占總量的 7% ，而 3年后，這一數(shù)字急劇下降至 年后，這一數(shù)字急劇下降至 1% ；私企和個(gè)人則各增加 ；私企和個(gè)人則各增加 3p ct 和 4pct 。在 高端白酒市場(chǎng)，變化更加明顯政府的消費(fèi)量從 高端白酒市場(chǎng)，變化更加明顯政府的消費(fèi)量從 高端白酒市場(chǎng)，變化更加明顯政府的消費(fèi)量從 2012 年的 50% 驟減到 5% ，

人均可支配收入穩(wěn)中有升

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2008 -2015 年個(gè)人可投資產(chǎn)超過(guò)1千萬(wàn)人 數(shù)（萬(wàn)人）

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