2015年，我國險資投資收益率為7.56%，2016年，我國險資投資收益率5.66%，預(yù)計2017年，行業(yè)在投資方面的趨勢為：投資收益率有望回升，固收轉(zhuǎn)另類趨緩；監(jiān)管政策加強(qiáng)，險資舉牌完全降溫；海外資產(chǎn)配置將穩(wěn)步增加，但增速可能會受限；信用風(fēng)險進(jìn)一步增加；非標(biāo)資產(chǎn)投資需注意劣后風(fēng)險。

1.投資收益率有望回升，固收轉(zhuǎn)另類趨緩

從2012年開始，我國險資的投資范圍和投資比例均有所拓寬，提高了無擔(dān)保非金融企業(yè)（公司）債券的投資比例和權(quán)益類投資比例，放開了非標(biāo)資產(chǎn)投資和境外投資。

隨著投資端的不斷放開，保險公司資產(chǎn)配置的理念也逐漸成熟，截止2017年一季度，銀行存款和債券、股基、其他投資占比分別為49.8%、12.7%、37.5%，從近幾年的情況看，固收類資產(chǎn)配置比例下滑，另類資產(chǎn)配置比例提升，權(quán)益類資產(chǎn)配置比例隨股市波動升降。

2016年以來，由于資本市場的低位振蕩以及市場利率不斷下行，投資收益率大幅下滑，2016年保險行業(yè)投資收益率5.66%。2017年股市中位震蕩，行情分化，大盤藍(lán)籌走出一波上漲行情。保險資金一般配置藍(lán)籌比例較高，此輪行情利好保險投資，預(yù)計下半年十九大召開對股市形成利好支撐，今年投資收益率有望回升。

同時，從資產(chǎn)配置來看，另類投資方面，由于債權(quán)投資計劃、信托計劃等非證券金融產(chǎn)品的收益率掛鉤銀行貸款利率，在目前利率短期上行背景下，利率還未傳導(dǎo)至貸款利率，因此另類投資目前相對債券、銀行理財產(chǎn)品的配置價值已下降，預(yù)計今年固收類轉(zhuǎn)另類的趨勢將趨緩。

2.監(jiān)管政策加強(qiáng)，險資舉牌完全降溫

2016年下半年開始，尤其是四季度以來險資又開始因?yàn)橄破鹋e牌潮而再度站上風(fēng)口浪尖，但是相較于2015年，整體舉牌規(guī)模縮減了很多。據(jù)不完全統(tǒng)計，2015年全年有超過60起舉牌事件，至少30家上市公司被險資舉牌。而截至2016年末險資舉牌上市公司僅不到10家，且大多集中在下半年。

自2016年12月起，保監(jiān)會便采取系列措施約束整頓險資舉牌，從暫停恒大人壽股票投資到對9家人身險公司進(jìn)行萬能險產(chǎn)品排查、停止前海人壽萬能險銷售資格。今年1月，保監(jiān)會發(fā)布《中國保監(jiān)會關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)保險資金股票投資監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知》進(jìn)一步規(guī)范險資舉牌行為，落實(shí)“財務(wù)投資為主，戰(zhàn)略投資為輔”的保險資金運(yùn)用監(jiān)管導(dǎo)向。

《通知》將股票投資分為一般股票投資、重大股票投資和上市公司收購三種情形，根據(jù)持股份額變化，實(shí)施層層遞進(jìn)的差別監(jiān)管。對占絕大部分不涉及舉牌的一般股票投資行為，不增加限制性措施；開展一般股票投資涉及舉牌的，應(yīng)當(dāng)在信息披露要求基礎(chǔ)上進(jìn)行事后報告；達(dá)到重大股票投資標(biāo)準(zhǔn)的，應(yīng)向監(jiān)管部門事后備案；涉及上市公司收購的，實(shí)行事前核準(zhǔn)。股票投資受限于償付能力標(biāo)準(zhǔn)。一般股票投資要求上季末綜合償付能力充足率不低于100%；重大股票投資和上市公司收購要求上季末綜合償付能力充足率不低于150%。此外，退出股災(zāi)時期臨時救市政策，恢復(fù)股災(zāi)前股票投資比例要求，保險機(jī)構(gòu)投資單一股票的賬面余額不得高于本公司上季末總資產(chǎn)的5%，投資權(quán)益類資產(chǎn)的賬面余額合計不得高于本公司上季末總資產(chǎn)的30%。

由于政策的持續(xù)加碼，開年以來，險資舉牌已完全降溫，預(yù)計未來險資舉牌將更加謹(jǐn)慎且主要為財務(wù)投資。

3.海外資產(chǎn)配置將穩(wěn)步增加，但增速可能會受限

保監(jiān)會自2012年起逐漸放寬險資境外投資的限制，目前規(guī)定投資種類涵蓋貨幣市場類、固收類、權(quán)益類及不動產(chǎn)，投資余額不得超過上年末總資產(chǎn)的15%，投資區(qū)域包括45個國家或地區(qū)。同時，保險公司還需要在外匯管理局批準(zhǔn)的額度范圍內(nèi)從事投資活動。

我國險資出海的一大途徑是申請QDⅡ額度，目前保險機(jī)構(gòu)QDII額度為310.23億美元，折算成人民幣2107億元，占我國保險行業(yè)總資產(chǎn)1.39%，但保險機(jī)構(gòu)QDII額度從2015年3月份起就基本不再變動。還有很多險企使用海外融資或內(nèi)保外貸的方式直接進(jìn)行境外投資，這是由于海外利率較低，一般在2%以下，而國內(nèi)保險資金成本較高，分紅險一般在8%以上（5%分紅率+3%銷售成本）。此外，2016年9月，保監(jiān)會批準(zhǔn)險資可參與滬港通試點(diǎn)業(yè)務(wù)，2016年12月，深港通開通，保險資金可投深港通，滬港通和深港通成為險資“出海”的新方式，且滬港通不占用QDII的額度、投資更靈活。

目前，我國險資境外投資占行業(yè)總資產(chǎn)比例僅為2%，遠(yuǎn)低于美、日、英等國家，從保監(jiān)會規(guī)定的15%的上限來看，未來還有很大提升空間，但來自外管局的監(jiān)管可能會限制規(guī)模擴(kuò)張，未來保險公司可能更多采取海外融資等途徑。在資產(chǎn)配置種類方面，我國境外投資的品種很少，以股票、股權(quán)和不動產(chǎn)為主，且股票大多是大陸公司A+H股上市的港股部分。而在發(fā)達(dá)國家如美、日，在本土以外的資產(chǎn)配置仍然本著謹(jǐn)慎的原則，主要以固收類資產(chǎn)為主。

我們認(rèn)為未來險資可重點(diǎn)配置以下海外資產(chǎn)：1、海外債券，隨著我國利率不斷下行、美元走強(qiáng)等影響，海外債券尤其是美元債券的配置價值不斷提升；2、發(fā)達(dá)國家核心地段的不動產(chǎn)，不動產(chǎn)投資與險資規(guī)模大、久期長的特征相契合，且投資發(fā)達(dá)市場的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險較小、占用資本較少；3、大陸公司在A+H股上市的H部分，這是出于險企海外投資經(jīng)驗(yàn)少、防風(fēng)險的考慮；4、投資海外并購、“一帶一路”項(xiàng)目等，保險資金可以通過參與基金、信托計劃、資管計劃等方式進(jìn)行投資。

隨著保監(jiān)會提出要加強(qiáng)境外投資監(jiān)管，嚴(yán)格控制保險資金對外投資節(jié)奏和重點(diǎn)，進(jìn)一步明確境外投資的資質(zhì)條件以及境外重大股權(quán)投資的行業(yè)范圍和投資運(yùn)作標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)范內(nèi)保外貸、境外發(fā)債融資等方式開展境外投資，防范個別機(jī)構(gòu)激進(jìn)投資行為帶來的風(fēng)險隱患，未來，險資進(jìn)行海外資產(chǎn)配置的增速可能會受限。

4.信用風(fēng)險在2017年可能進(jìn)一步上升

剛性兌付一直是我國債券市場的一個魔咒，一直以來，政府出于維穩(wěn)的需求、金融中介機(jī)構(gòu)出于自身業(yè)務(wù)和形象的需求，對于債券市場可能出現(xiàn)的風(fēng)險往往采取兜底的策略。

伴隨著債券違約進(jìn)入多發(fā)期并呈現(xiàn)蔓延趨勢，保險公司面臨的信用風(fēng)險也逐漸上升。過去幾年同時在低利率和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)荒的倒逼下，保險公司提升風(fēng)險偏好，加大對高風(fēng)險高收益信用債的配置力度，導(dǎo)致投資組合的信用風(fēng)險敞口提升。

而2017年信用風(fēng)險可能會進(jìn)一步上升。一是年初以來利率明顯上行，企業(yè)負(fù)債成本上升；二是去杠桿背景下貨幣政策趨緊，企業(yè)債務(wù)融資難度加大；三是利率上升對利率敏感型行業(yè)影響較大，信用風(fēng)險可能在局部行業(yè)集中爆發(fā)。

作為固定收益市場一個非常重要的參與方，雖然保險公司對于標(biāo)的的選擇整體還是比較謹(jǐn)慎的，投資的普遍為信用等級較高的債，但在信用風(fēng)險增加的大背景下，仍需警示風(fēng)險。

5.2015年2月，保監(jiān)會發(fā)布中國風(fēng)險導(dǎo)向的償付能力體系（以下簡稱償二代），保險業(yè)進(jìn)入償二代過渡期。自2016年1月1日起，“償二代”正式實(shí)施。償二代相對于償一代，對風(fēng)險的考量更加全面，從單純的規(guī)模導(dǎo)向和定量監(jiān)管轉(zhuǎn)為風(fēng)險導(dǎo)向，且監(jiān)管指標(biāo)包括定量+定性+市場約束機(jī)制三大方面。

償二代和償一代在原則、實(shí)際資本、最低資本上的主要區(qū)別

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償二代下，承保高價值率產(chǎn)品、傳統(tǒng)險、投連險銷售將相對提升保險公司償付能力，高預(yù)定利率產(chǎn)品、高現(xiàn)價產(chǎn)品等激進(jìn)型產(chǎn)品過度銷售將顯著降低償付能力。此外，償二代下，償付能力充足率與投資配置高度相關(guān)，激進(jìn)的股票投資將會降低償付能力。因此，償二代對保險公司的償付能力影響出現(xiàn)分化，規(guī)模大、運(yùn)營穩(wěn)健的保險公司償付能力提升，承保和投資比較激進(jìn)的保險公司償付能力面臨沖擊。

從各保險公司的償付能力數(shù)據(jù)來看，上市保險公司2016年償付能力充足率大都有所提升，且處于比較高的水平，而沖規(guī)模的平臺型保險公司，如前海、恒大、華夏、生命、安邦等償付能力充足率都有大幅下降，除了安邦資本實(shí)力比較強(qiáng)償付能力還處于安全水平之外，其他幾家償付能力已經(jīng)接近100%的安全線，特別是前海人壽，2016年償付能力大幅下降448個百分點(diǎn)，2017年其償付能力堪憂。

各保險公司償付能力充足率比較（%）

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