在新興市場，中國需求拉動下的繁榮已經一去不復返。人口老齡化造成經濟緩慢增長，將使成熟工業國的實際GDP增長極為遲緩。運輸燃料效率的技術進步，意味著原油對經濟增長的需求彈性正在消失。而在供應方面，石油開采技術進一步提升，使得更少的油井能夠獲得更高的產量。所有這些因素，都直指油價將長期低迷這一基本情況。油價下行最大的價格風險主要來自中國經濟硬著陸導致的全球性衰退——雖不大可能但值得考慮。價格上漲的風險則來自中東的沖突導致供應再次中斷——這是小概率事件但影響巨大，因此有必要留意。敬請閱讀。

　　2014年下半年，石油市場經歷重大價格調整，跌勢在2015年一直持續。多個長期供需力量以及部分短期響應因素交雜，令我們很難撥開未來走勢的迷霧。供應方面，技術帶動了開采工藝的進步，引發2006年美國的一波生產繁榮。需求方面，全球增長環境發生了巨大的轉變，從21世紀初新興市場的蓬勃發展，演變成2008-2009年大衰退后的疲軟。此外，技術的發展使得運輸的燃料效率大幅提高。短期因素則包括滯后的反饋回路和生產商應對價格下行環境的行為反應，以及美國取消原油出口禁令等政策反應。

　　我們對原油市場長期趨勢的前瞻性分析，包括全球增長疲軟、運輸燃料效率持續提升、以及開采技術進步，都意味著石油的低價時代可能延續數年。事后來看，在2014年下半年崩盤之前，油價在如此長的時間高居不下實在有些匪夷所思。

　　本研究報告從三大關鍵長期趨勢的簡要回顧開始，我們認為這三大要素是原油價格的主要驅動力，并評估趨勢發生變化的可能性。之后，我們回顧“壓垮駱駝的最后一根稻草”——2014年石油輸出國組織決定不顧油價下跌之勢，繼續維持高產的做法——考察在低價環境下，供應商的行為。從價格到生產決定的反饋回路長長短短，十分復雜，它們共同加劇了油價的跌勢，至少2015年如此。最后，我們考察市場結構的重大變化——即美國取消原油出口禁令——分析全球石油市場機制下相對價差的利好變化。如上所述，我們的長期和短期分析都是基于原油的低價環境將延續數年的基本假設。然而，也有一些極少數可能導致油價走高的情況，至少值得粗略考慮。

　　I.關鍵的長期趨勢意味著持續的低價環境

　　如概要所述，無論是需求還是供應趨勢，都意味著價格持續低企。兩個持續的需求趨勢是全球增長放緩和運輸燃料效率持續改善。長期供應趨勢是技術不斷進步，導致開采成本持續下滑。未來數年，這些因素似乎無一會發生改變，部分因素的強度甚至可能加劇。