6月22日，慕思健康睡眠股份有限公司披露了招股書，擬募資18.99億，用于華東健康生產(chǎn)線建設(shè)項目、數(shù)字化營銷項目、健康睡眠技術(shù)研究中心建設(shè)項目。

2018年9月，慕思總裁姚吉慶曾頗具信心地告訴記者，慕思已經(jīng)做好了上市的準(zhǔn)備，再過三年，慕思將做到100億。

在三年之約還剩兩個月的時間點，慕思終于將自己的上市進(jìn)程大大地往前推了一步。我們也得以從其披露的招股書上，一窺慕思百億目標(biāo)的完成度及其未來。

三年之約和單薄的故事

回到三年前姚吉慶接受采訪時的情景，2018年之前，家具行業(yè)“大行業(yè)、小產(chǎn)業(yè)”的標(biāo)簽比現(xiàn)在更顯眼。彼時整個家居建材行業(yè)規(guī)模達(dá)到4.34萬億，但卻沒有一家家具企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)百億銷售額，歐派成為第一家達(dá)成這個目標(biāo)的企業(yè)。

至于床墊企業(yè)，百億目標(biāo)更是一個相對遙遠(yuǎn)的目標(biāo)，彼時喜臨門營收為42億，慕思的規(guī)模近32億元。

值得注意的是，彼時喜臨門40余億的營收是建立在32.11%增幅上的。如果將時間繼續(xù)往前梳理，從2012年到2017年，喜臨門的增長率劃出了一條優(yōu)美的曲線，而慕思必然也正在經(jīng)歷相似的階段，這也不難理解姚吉慶的信心來源。

即使按照2018年增長率首次出現(xiàn)下滑的32.1%計算，只要保持住相關(guān)增速，那么喜臨門沖擊百億目標(biāo)并不是異想天開�？上У氖�，沒有人能預(yù)料到，節(jié)節(jié)攀升的增長率會在之后兩年遭遇腰斬。

而按照2019年增長率來看，慕思的增長率是遠(yuǎn)高于喜臨門的，這意味著慕思在高速增長期的增長率很可能也高于喜臨門，從這個角度來看，慕思的100億目標(biāo)同樣屬于合理預(yù)期。

2018年，“房住不炒”的基調(diào)在全國兩會上正式提出，之后就是密集的調(diào)控措施出爐，房地產(chǎn)的增長率應(yīng)聲下降，床墊企業(yè)的增長率也隨之趨緩。

可以看到，整個床墊行業(yè)的增長其實和房地產(chǎn)市場增長率密切相關(guān)的，這種增長無法保持穩(wěn)定性和持續(xù)性，再疊加疫情對整體行業(yè)的負(fù)面影響，自然導(dǎo)致了床墊行業(yè)及相關(guān)企業(yè)的增長不及預(yù)期。

所以到了2020年，慕思的整體營收僅為44.52億元，且其增長率降到了15.28%，和喜臨門趨同。

更重要的是，幾家頭部企業(yè)的市占率疑似也處于緩慢增長的階段，這讓慕思的資本故事顯得更為單薄。

雖然有研究機(jī)構(gòu)在2019年估算慕思的市占率為8%，但和目前公布的數(shù)據(jù)很難匹配。如果以前瞻產(chǎn)業(yè)研究院對喜臨門4%的估算為基準(zhǔn)的話，慕思的市占率不會超過3.5%。

再根據(jù)市場規(guī)模的增長速度來看，幾家頭部企業(yè)的市占率成長基本屬于微乎其微。一個顯而易見的結(jié)論就是，床墊企業(yè)這幾年吃的都是增量紅利，是得益于行業(yè)本身的增長而自然擴(kuò)張，并沒有所謂商業(yè)上的勝利或者說模式上的勝利。

當(dāng)然，想象空間還是有的，中國床墊行業(yè)CR5僅14.5%，不僅遠(yuǎn)低于美國同期的70%，甚至遠(yuǎn)低于國內(nèi)定制衣柜、冰箱等行業(yè)的市場集中度。

就市場發(fā)展現(xiàn)狀而言，床墊行業(yè)還處于產(chǎn)能擴(kuò)張期的粗糙競爭，說一句未來可期并不為過。但這種快速增長期，卻沒有企業(yè)能顯著提高自己的市占率，嘆一句長路漫漫也理所當(dāng)然。

發(fā)展和未來

商業(yè)模式的因循守舊更多是對成功路徑的依賴，這是人性，并不能苛責(zé)。但其反應(yīng)到產(chǎn)品上，就會直接影響企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃。

2018年，姚吉慶在喊出三年百億目標(biāo)時，曾簡潔有力地描述過慕思的發(fā)展方向：一是睡眠系統(tǒng)，包括睡眠精油、香薰、家紡等產(chǎn)品，二是軟體家私。

方向是清晰的，但成績卻不如人意。

根據(jù)慕思的招股書披露，2018年—2020年，慕思核心產(chǎn)品床墊營收占比分別為為58.07%、59.01%和54.22%，幾乎沒有變動，其它諸如床架、床品等產(chǎn)品的占比也十分穩(wěn)定，僅在小數(shù)點后面進(jìn)行變化。

產(chǎn)品銷售收入占比沒有變化意味的公司的商業(yè)模式的穩(wěn)定和可持續(xù)性，但也意味著姚吉慶期待中產(chǎn)品的橫向拓展，并沒能達(dá)到預(yù)期目的，所有的增長都更像是隨著市場規(guī)模擴(kuò)大的自然增長。

口頭的戰(zhàn)略可能和實際的行動會有所偏差，所以我們重新梳理慕思的品牌矩陣和組織架構(gòu)會發(fā)現(xiàn)，慕思單獨給V6家居設(shè)立了一個事業(yè)部，連線上銷售都是分開的。

V6家居的定位是面向年輕人的時尚品牌，聚焦高質(zhì)量、高顏值、高性價比，營銷活動也屬于大手筆，不僅簽約了李現(xiàn)做代言人，還以2748萬元贊助了《中國好聲音》全國海選。

V6家居目前的產(chǎn)品以2000—4000價位為主，是清晰的年輕人可接受的價格區(qū)間，但在全面出擊的態(tài)勢下，卻沒能真正打動年輕人。

V6家居官方天貓店中累計總銷量大概在5000左右，這個量完全看不出是一個龍頭企業(yè)主要戰(zhàn)略品牌。

如果一個面向年輕人的品牌線上出貨量這么低，那是很難讓人相信其最后能實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略布局的。

慕思募資用途，也沒有太多新意，根據(jù)招股書披露的信息，主要是華東健康生產(chǎn)線建設(shè)項目、數(shù)字化營銷項目、健康睡眠技術(shù)研究中心三個。

生產(chǎn)線主要是產(chǎn)能擴(kuò)張和布局，此處不作具體討論。

先看技術(shù)研究中心，根據(jù)招股書的信息，慕思的研發(fā)費用近三年分別為7715萬元、7409萬元、9035萬元，占營收比2.42%、1.92%、2.03%，在比例上基本和喜臨門、夢百合這些企業(yè)相近，在數(shù)值上略微落后。

雖然在可預(yù)期的時間和尺度內(nèi)，床墊的生產(chǎn)模式和技術(shù)可能并不會出現(xiàn)劇烈的變革，床墊行業(yè)的技術(shù)也處于初期階段，無法顯性展示。

但對于走中高端路線的慕思，除了營銷層面，科技含量的不斷提升，每一處細(xì)微體驗的改變，都可能是鞏固其品牌形象的利器。

隨著健康睡眠技術(shù)研究中心的建立，慕思在研發(fā)層面上是有進(jìn)步空間和想象空間的，譬如慕思“成為全球最大的智慧健康睡眠解決方案提供商”的愿景，必然需要長期且大規(guī)模的研發(fā)投入才能支撐。

然后是數(shù)字化營銷項目。從慕思的V6家居推進(jìn)的現(xiàn)狀來看，其確實需要加強(qiáng)數(shù)字化營銷轉(zhuǎn)型的速度。

而慕思為此次招股書描繪的未來是：依托于云計算、大數(shù)據(jù)分析、物聯(lián)網(wǎng)等新型信息技術(shù)手段，打造統(tǒng)一集團(tuán)信息化平臺，實現(xiàn)跨地區(qū)產(chǎn)業(yè)連接及業(yè)務(wù)協(xié)同。這個愿景在近幾年有一個熱門詞匯可以概括——全流程數(shù)字化。

在正在從事的研發(fā)項目中，慕思恰好正在和廈門瑞為信息技術(shù)有限公司合作開發(fā)一個叫做智慧門店管理系統(tǒng)的應(yīng)用，這顯然是在門店數(shù)字化層面有所構(gòu)想。

總的來說，前景是光明的，但慕思近期的探索和投入確實是需要一定時間的試錯或者說沉淀，需要慕思展現(xiàn)出其在品牌塑造上的嗅覺和持續(xù)堅定的戰(zhàn)略決心。當(dāng)然，也要解決一些潛在的危機(jī)。

潛在的危機(jī)

慕思的品牌建設(shè)一直為眾人贊許，也是姚吉慶的得意之作。這種成功的品牌建設(shè)帶來最直觀的表現(xiàn)就是毛利率遠(yuǎn)高于同行。

過去三年，慕思主營業(yè)務(wù)毛利率為49.28%、53.49%、49.14%。相比之下，喜臨門去年的毛利率為33.76%、夢百合為33.92%，顧家家居為35.21%。

但這種高毛利并沒能帶來凈利潤的提升，慕思過去三年的凈利潤僅為5.4億、3.3億、2.2億，并沒有和喜臨門、夢百合等其它競爭對手拉開明顯差距，僅2020年表現(xiàn)稍好。因為中高端品牌的定位使得銷售費用同樣會高企，從而拉低凈利潤表現(xiàn)。

如果說，高毛利、低凈利是類似中高端品牌在成長階段必經(jīng)的過程，那慕思和歐派的合作，則進(jìn)一步拉低了慕思所能講的故事的上限。

從2019年開始，慕思和歐派實現(xiàn)深度捆綁，當(dāng)年就在直供渠道占據(jù)了38.30%的銷售占比，但毛利率下降至37.71%。

至2020年，歐派所占直供渠道比例進(jìn)一步提升至74.62%，毛利率進(jìn)一步下降至23.35%，這甚至比夢百合直供渠道的28.33%都低，這完全不是一個定位中高端品牌應(yīng)該出現(xiàn)的情況。

當(dāng)然，目前慕思的直供渠道占比仍然很低，僅8.74%，遠(yuǎn)低于喜臨門41.78%和夢百合61.90%的比例，仍能維持平均毛利率高于同行的現(xiàn)狀。

但如果直供渠道的占比持續(xù)擴(kuò)張的情況下，對慕思的品牌建設(shè)及財務(wù)狀況都會有持續(xù)的負(fù)面效應(yīng)。如何去平衡其中的關(guān)系，則是慕思需要解決的問題。

這一點，在招股書中也有十分直白的描述，即：隨著歐派家居對公司收入規(guī)模和占比的進(jìn)一步提高，將可能對公司毛利率和運營資金造成不利影響。

2018年，姚吉慶說，慕思有雄心，也有信心做“全球健康睡眠行業(yè)的領(lǐng)先者”，并許下3年百億的目標(biāo)。2021年，慕思招股書中其戰(zhàn)略目標(biāo)已經(jīng)是“成為全球最大的智慧健康睡康眠解決方案提供商”。

如果以目前的行業(yè)發(fā)展態(tài)勢而言，慕思的期待可能還需要相當(dāng)長的時間去沉淀和堅定的品牌、技術(shù)投入，至少三年是很難實現(xiàn)的。

但我們期待床墊行業(yè)早日走過整合期，以進(jìn)入更高層次的競爭，讓消費者享受到更多行業(yè)進(jìn)步帶來的睡眠樂趣，也期待慕思早日達(dá)成百億目標(biāo)。

作者 | 劉林