固收+作為絕對收益導向的股債混合策略，在理念上和資產配置有著很多共同點。筆者曾在保險行業工作多年，對資產配置有著較為深入的理解，在固收+方面也有豐富的管理經驗，在此分享資產配置在固收+中的應用。

黃華：

現任中歐基金多資產策略組投資總監、固收+團隊負責人。上海財經大學產業經濟學碩士，13年資深行業老將，3年公募基金管理經驗，擁有豐富的資產配置經驗。曾在平安集團長期管理千億級別險資，擅長做全球大類資產配置。2016年11月加入中歐基金Wind數據顯示，截至4月30日，黃華自2017年管理公募基金以來，現管理的所有產品全部取得正收益，平均年化回報率6.83%，管理總規模近200億元。代表基金：中歐雙利。

年初以來金融市場充滿不確定性，各類黑天鵝事件層出不窮，從新冠疫情爆發和全球擴散，到OPEC+聯盟意外破裂引發油價大幅下跌，最終導致各類資產因流動性問題無差別拋售。復雜多變的市場環境給投資帶來巨大挑戰，如何在高度不確定的環境下做好組合管理是值得我們思考的重要問題。

從過去幾年的經驗來看，投資單一資產難以有效應對多變的市場環境，例如2017年的債券、2018年的股票都存在階段性大幅跑輸理財的問題。固收+在此背景下應運而生，通過股債分散化投資，力爭為廣大投資者提供了穩健的回報。固收+在理念上和資產配置有著很多共同點，今天我們就來分享一下資產配置在固收+中的應用。

以資產配置驅動組合管理

相較于以市場判斷驅動組合管理，我們認為以資產配置驅動組合管理是更為可靠的選擇。市場判斷的有效性是以高勝率的決策輸出為基礎的，但從今年的情況來看，無論是疫情還是地緣政治，我們都缺乏足夠的信息和知識儲備來幫助我們做出可靠的判斷，從實際情況看市場對于上述問題的認知也是逐步遞進的，不同階段的市場認知甚至有著巨大的差別。長期來看市場判斷的輸出結果并不穩定，我們應當把組合管理放在比市場判斷更重要的位置。

資產配置的核心在于通過合理的分散化投資優化組合風險收益特征，從而幫助我們更好地獲取各類資產預期收益。無論是國內還是國外，各類資產長期來看都有著相對穩定的收益。以中國為例，股票資產歷史年化收益約為10%，債券資產歷史年化收益約為4%。盡管長期來看股債預期收益都較為可觀，但在實踐過程中不同年份的收益分布極不均勻，如何克服市場波動進行長期投資獲取預期收益是難點所在。馬科維茨曾說過“資產配置是投資市場上唯一的免費午餐”，通過合理的分散化投資能夠有效降低組合波動，最終實現以更少風險暴露來獲取更高預期收益的目標。

市場大幅波動區間市場狀態10年國開區間變化(bps)滬深300區間收益率中歐康裕

2017-04-122017-05-12股債雙殺31.4-3.75%-0.21%

2017-07-132017-08-25股債對沖19.43.74%0.79%

2017-09-252017-11-22股債對沖74.810.16%1.67%

2018-01-262018-02-09股債對沖-14.8-12.01%-1.31%

2018-03-152018-04-17股債對沖-30.2-7.97%-0.48%

2018-04-182018-05-17股債對沖24.43.08%0.64%

2018-08-062018-09-20股債雙殺24.1-0.16%0.30%

2018-05-152019-01-03股債對沖-105.7-24.16%1.26%

2019-03-282019-04-24股債對沖30.37.66%0.45%

2019-04-192019-06-06股債對沖-15.1-12.46%-0.13%

2019-08-192019-11-04股債對沖34.27.21%1.01%

2020-03-062020-03-24股債對沖-10.5-13.83%-1.54%

* 中歐康裕A是作者管理的固收+產品

資產配置不單是一種理念或一類模型，更是一套完整的流程。完整的資產配置流程應該包括事前、事中、事后多個環節。事前我們結合大類資產有效前沿和客戶要求的風險收益特征，確定合理的長期資產配置中樞。事中我們基于宏觀、估值、市場情緒、技術走勢在內的多維度指標對各類資產進行定期評估，確定各類資產階段性超低配結果，對長期資產配置中樞進行有效的動態偏離。事后我們通過定期績效歸因，拆解組合收益來源，優化組合風險暴露。

以紀律化投資提高盈利體驗

固收+作為股債混合產品，在實操過程中和二級債基有著很多共通之處，但具體到產品定位上我們認為兩者有著較大差異，關鍵是看收益和風險如何取舍。考慮到兩類產品持有人風險偏好的差異，二級債基追求的是給定波動率目標下的收益最大化，而固收+追求的是穩定收益下的波動率最小化。相較于二級債基，固收+要求更加嚴格的風險控制。

* 中歐康裕A是作者管理的固收+產品，業績截至2020/04/28

堅持紀律化投資是組合優化風險控制、提高盈利體驗的主要手段。紀律化投資的核心是對投資流程的堅持，關鍵是要做好定期再平衡和嚴格遵守信號體系。

再平衡作為資產配置重要手段，通過定期校正組合各類資產占比，確保組合風險特征貼近預定目標。市場情緒時而高漲時而低落，投資者身處其中難免會受市場情緒影響，再平衡能夠幫助投資者克服市場情緒波動，確保組合風險暴露與長期基準不會有大的偏離，進而能更好地獲取各類資產預期收益。從實踐看，長期堅持定期再平衡相當于在各類資產間高拋低吸，能夠起到平滑組合凈值曲線效果。

信號體系作為資產配置另一重要手段，通過明確信號發出機制和相應調倉計劃，幫助投資者減少不必要的調倉，從而提高決策勝率。移動互聯網普及提高了信息流通效率，眼下我們處于信息爆炸的年代，面對充斥在市場中的各種信息，如何提取有效信息進行投資決策是值得思考的問題，而信號體系能在較大程度上解決這一難題。首先，通過市場邏輯和歷史回測確定信號標準，實現對無效信息過濾;其次，控制信號發出次數，避免頻繁決策，提高決策勝率;最后，明確信號發出后的調倉計劃，避免主觀情緒對操作實施的影響。

總結:資產配置在固收+領域有著廣泛的運用空間，規范的資產配置+嚴格的紀律化投資是固收+長期業績的可靠保證。固收+在過去幾年取得了較好的業績，在目前債券收益率偏低、股票波動加大、策略規模擴大的背景下，如何保持業績穩定性值得我們思考。參考海外經驗，資產配置決定了多資產策略80%以上的收益來源。未來我們將堅持把資產配置作為重要抓手，不斷完善固收+策略體系，為持有人提供長期穩健且有吸引力的回報。

市場有風險投資需謹慎