廣告營銷行業我們重點看好線下媒體端龍頭分眾傳媒， 數字營銷行業關注 2018Q1業績拐點，但數字營銷行業毛利率持續走低，盈利能力尚未出現轉機， BAT 仍然是市場蛋糕的主要分享者，行業仍然沒有出現突破性的變化。數字營銷行業方面，從行業趨勢角度看好兩個方向：一是看好行業出清后能夠維持內生增長且在技術上能夠解決毛利率下滑問題的標的；二是看好布局海外優質媒體端的優質標的。重點推薦智度股份、華揚聯眾，建議關注藍色光標、科達股份。就營銷行業我們認為線下的問題在于新潮傳媒是否會對分眾有實質性打壓，線上在于看新技術驅動下行業是否出現拐點。

　　從股價表現來看，分眾傳媒 2018 年以來受新潮傳媒影響而股價低迷，我們認為從長期來看，新潮傳媒并不會對分眾構成威脅，第一，新潮傳媒主要靠融資擴張規模，新潮傳媒倚靠融資擴張搶占資源的重臵成本相當高；第二，分眾傳媒的先發優勢已經牢而難破，無論從市占率還是客戶資源角度，分眾被顛覆的可能性很小；第三，從廣告效果來看，分眾框架媒體效果優于新潮傳媒廣告位。我們看好分眾基于三點長期邏輯： 1）注意力分流； 2）認知變現； 3）時間與空間之爭。

　　從廣告細分行業來看，互聯網廣告、電視廣告和電梯廣告的投放效果排名前三，電視廣告注意力下滑直接導致廣告刊例費花費向互聯網和電梯媒體的分流，互聯網眼球份額為 26%，電視廣告媒體眼球份額為 21%，電梯廣告為 19%，此外，互聯網流量價格趨高使得生活圈媒體廣告直接受益。一個例證是樓宇媒體性價比高于視頻媒體廣告性價比，框架 CPM 較視頻平臺的貼片價格更低，約為 20 元+，愛奇藝暫停貼片廣告 CPM 為 40 元，線下的媒體廣告位兼備投放效果和價格優勢。我們認為，生活圈媒體不再是說一種補充廣告形式，而是客戶購買廣告“組合包”里性價比最高的媒體營銷方式。從刊例花費變化也能印證電視等傳統媒體向電梯樓宇和影院媒體的分流。 2017 年傳統媒體電視、報紙、雜志和廣播的刊例花費增速下滑或略有回暖，而生活圈媒體維持高景氣：電梯電視、電梯海報和影院視頻刊例花費同比增速為 20.4%、 18.8%和25.5%。

廣告注意力份額占比：電視收視下滑而分流注意力

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2016-2017 年各媒介廣告刊例花費變化：電梯電視、電梯海報、影院視頻持續高景氣

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　　移動互聯網廣告市場本身是蓬勃發展的，占整體廣告市場的比重逐步增加，但移動互聯網市場的紅利主要被媒體端所賺取，數字營銷涉及的 A 股標的以廣告代理商為主，中游 A 股標的的代理商的盈利空間相對慘淡，技術、數據和服務是中間商轉型與致勝的關鍵因素。目前技術型代理公司處于萌芽期， “人工智能”、 “營銷云”、 “區塊鏈”等技術運營尚未成熟或剛剛投入運用， BAT 廣告業務的地位目前無可撼動。

　　2014-2017 年廣告投放市場增速分別為+2%、 -6%、 -3%和-1%，廣告行業增速下滑逐步放緩，由 2017 年 9 月數據來看， 2017 年月度廣告市場首次實現正向增長， 增速達到 4 年來歷史最高水平。自 2014 年全國廣告投放市場同比增長 2%后，2015 年同比下降最大，降幅達到 6%， 2016 年至 2017 年穩步回升。中國廣告市場在 2018 年一季度同比增長 14.6%，增幅為近三年同期最高。隨著經濟回暖和廣告主預算增加，我們預計 2018 年廣告行業將進一步回暖。

2014-2017 年廣告市場投放金額月度數據變化

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　　具體看廣告細分市場，網絡廣告市場逐步占據廣告市場半壁江山， 2012 年互聯網廣告市場占整體廣告市場的約 16%， 2016 年接近 45%， 2017 年已接近 50%。互聯網廣告市場包括 PC 端市場和移動端市場。 2017 年中國互聯網廣告市場規模預計達到3884 億，同增 33.8%，移動廣告市場規模預計將達 2648.8 億元，同比增長高達 51.3%。2018 年中國網絡市場規模預計將達到 5022 億元。互聯網的移動化轉型基本完成，移動用戶使用時長不斷增長，移動媒體愈加多元化，移動廣告市場進入了新的發展階段，預計 2018 年移動廣告市場將占據網絡廣告市場的 73.6%。

2014-2017 年廣告市場投放金額月度數據變化

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　　我們發現，廣告行業與 GDP 的相關性大，廣告主對 18 年預算和 GDP 的期望值高，我們認為整個廣告行業 2018 年將較 17 年持續繁榮。 2017 年廣告主推廣營銷費用占總銷售額比重為 9.8%，創 5 年新高， 2018 年比值有望達到 10.5%，同時 2018 年廣告主對經濟形勢整體樂觀，預計 2018 年中國廣告行業將持續回暖。

2012-2018 年廣告主廣告預算情況

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2009-2018 年廣告主對經濟形勢打分（10 分制）

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　　具體看數字營銷行業產業鏈，從上游客戶到中游代理商（現逐步轉型數據服務商）到下游媒體端，實際數字營銷行業主要市場份額由媒體端分去，通過 BAT 廣告業務收入數據可以初見端倪。 BAT 三家合計廣告收入由 2015 年的 1330 億增至 2017 年的 2177 億， BAT 媒體端平臺合計廣告收入維持接近 30%的增速，其占整個網絡廣告市場 60%左右的占比，即 2/3 的網絡廣告被 BAT 分去，值得注意的是 BAT 占網絡廣告市場的份額在略微縮減，由 2015 年 60%占比降至 2017 年的 56%，我們判斷一方面由于 BAT 將部分業務外包，被核心代理商賺取市場份額，但我們發現標的代理商陷入規模持續增長但毛利率水平堪憂的怪圈。另一方面，我們認為真正擁有核心數據、關鍵技術的非上市的程序化購買公司，將持續賺得 BAT 廣告收入占比下滑后的市場份額。

2014-2017 年廣告市場投放金額月度數據變化

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