我們認為，在所有農業生產的要素中：種子、化肥、農藥、土壤、氣候、農業機械、灌溉、栽培技術等，種子是決定收成最核心的因素，是“內因”；而其它所有的因素都是輔助因素，是“外因”。種子技術的改良占到了農業增產貢獻率的大約60%，其它所有技術的提升大約占40%。在中國，種子技術對于農業增產的貢獻率在40%左右，遠遠低于美國60%的貢獻率，說明中國的種子產業對于農業生產的貢獻還有很大的提高空間。

　　一、中國種子行業現狀分析

　　種子行業集中度不斷地提高也說明行業整合正在加速。我國目前有5200多家種企，而注冊資本在3000萬元以上的企業僅有不到300家，相比美國1100多家種企，且平均規模為我國種企規模的10倍，可見我國種子行業的集中度仍然較低。

2010-2015年中國持證種子企業數量

　　自2010年開始，受國家政策的影響，全國種子持證企業數量在持續減少，規模在不斷擴大；同時受國家對種業扶持利好政策的刺激，種業資本投資的活躍度也在提升，企業在研發層面投入增加，不斷豐富自有品種儲備，加速提高行業集中度。

　　對于優勢品種來說，行業庫存高企、競爭激烈反而提供了搶占市場份額的絕好機會。從歷史上看，在行業供過于求的背景下，大田表現優異的品種仍能有突出表現。例如在2006-2008年行業整體供過于求的行業形勢下，鄭單958、浚單20等雜交玉米種子的推廣面積大幅增長，搶占了正在走下坡路的農大108以及其他同質化程度高的種子市場份額。

　　新時期下，鄭單958和浚單20已經步入衰退期。根據農技推廣技術中心數據，鄭單958是中國玉米種子市場前10年表現最好的品種，而2010-2013年的全國推廣面積維持在7000萬畝左右。就在2013/14銷售季，經過3年的盤整期，伴隨著品種退化和經銷商利潤不斷下滑，鄭單958的推廣面積或將確定性的下滑。與此同時，浚單20在近些年的推廣也早已表現出衰退趨勢，而我們也看到登海605的崛起。

全國龍頭玉米種子推廣面積（單位：萬畝）

　　根據對過往5年的雜交玉米和水稻種子價格的分析發現，市場中的優勢品種，不會隨著周期及市場均價的低迷產生劇烈變化，而是穿越周期并呈現高位運行的態勢。我們了解到，2015年單粒播玉米種子價格同比上漲7.61%，其中先玉335為56.8元/袋，隆平206為55.8元/袋；而雜交水稻種子中熱銷兩系品種Y兩優1號售價為70-90元/公斤，深兩優5814市價為70-94元/公斤。

全國雜交玉米種子平均價格呈上升趨勢（單位：元/公斤）

稻谷每畝費用保持增長（單位：元；公斤）

近五年全國雜交玉米種子價格變化

　　我們認為，產品的競爭力最終取決于研發能力，具有差異化的優良品種才能抵御行業周期的壓力，且更具備定價權。而如果只是授權經營品種，缺乏定價權，這樣就很容易在行業不景氣的時候成為價格戰的犧牲品。而對于登海種業等具備獨家研發能力、擁有獨家品種權、定價權的企業，受行業庫存壓力的影響相對有限。

　　我們預計，種子行業格局將進一步分化。目前庫存高企的主要是同質化程度高的種子，而作為擁有優勢品種和完善渠道的玉米種子龍頭企業（登海種業等）不僅受行業庫存壓力影響有限，更有望成為本輪行業洗牌的最大受益者。

　　二、政府愈發重視種子知識產權的保護

　　針對我國品種研發模仿重復多、同質化嚴重的現狀，我國政府愈發重視種子知識產權的保護，并對此出臺了一系列相關政策。通過相關法律的保護，對原創型大企業的科研產出效率形成大幅提高的效果。

國家層面相關政策法規

　　事實表明，種子“綠色通道”和新《種子法》的實施，促進了我國植物品種保護申請和授權數量逐年增長。尤其是對于水稻、玉米等商品化率較高的種子來講（2014年水稻新品種申請474件、玉米460件），品種保護法律的落地，激勵了行業的研發熱情。

　　而且，從申請人的分類上也可以明顯看出，國內企業類申請人呈快速增長的態勢，而研究機構、國內大學等申請人的數量緩慢下降，說明行業的市場化程度在快速提升，且企業已在科研領域占據主導地位。

我國主要作物品種保護申請和授權 （單位：件）

植物品種保護申請人分類 （單位：個）

農業部層面出臺相關規章文件

　　實際上，自2010年開始，受國家政策的影響，全國種子持證企業數量在持續減少，規模在不斷擴大。我國種子企業總量已由2011年前的8700多家減少到2015年的4660家，減幅達46%；以知識產權作為競爭力的企業在逐步增加，2015年種業10強、50強銷售額分別為130億元和270億元，市場集中度分別為18%和35%，比2011年分別提高3%和5%。

　　我們認為，各地農業部門聯合執法部門對套牌種子等侵權行為的打擊力度將進一步加大，有利于提升正品種子的推廣面積和品牌認知度，并改善外部經營環境。同時，受國家對種業扶持政策利好消息刺激，種業資本投資的活躍度也在提升，將加速提高行業集中度。

三、模式創新將激發種業價值潛力

　　1、種子既具有資源屬性、科技屬性，也具備消費屬性。經過上百年的發展，現代種業已成為典型的高科技產業，并已步入生物分子育種的新時代。我國種業的科研優勢體現在傳統雜交育種技術上，而海外種業龍頭的科研技術則是基于新一代的高通量基因測序、分子技術、信息技術等，建立起常規育種與生物育種相結合的技術手段，大幅度提高了育種效率。

　　我國2000年頒布《種子法》，徹底打破了行業“四化一共”的格局，隨著農作物種子（糧食和經濟作物）商品化率的提高，我國已成為全球第二大種子需求國，種子的消費屬性愈加顯著。以主糧作物為例，每畝種子投入費用近10年的CAGR約為10.78%。

2004-2014年我國主糧作物種植每畝種子費用（單位：元）

2005-2014年全球商業種子市場價值（單位：億美元）

　　不過，我們認為，與一般消費品不同，種子的消費屬性是靠科研創新定義的，是供應創造出了高產種子的需求。因為種植戶的需求很單一，即價格可接受、畝產要最好的高性價比種子，所以新品種的供應會刺激出農民新的需求。

　　我國耕種面積超50畝以上的大農戶數量已達287萬個，而農業合作社已發展到98萬家，涉及農戶7400萬戶，占中國總農戶25%左右。我們認為，家庭農場、規模農戶是一個不可逆轉、漸行漸近的動態化趨勢，基于中國的國情，小農戶與大農戶并存的格局將長期存在。農戶的需求不再是對單一服務或產品的需求，而是對于綜合解決方案的需求。以種子為核心產品，衍生出配套農化產品、農技服務等一系列綜合解決方案的發展模式，才是我國種子企業應該探索的方向。

　　2、根據近幾年種子的單產表現看，行業或許已經步入階段性科研瓶頸期。畝產量是檢驗種子性能的重要指標之一，自美國80年代發展生物育種技術之后，其糧食產量呈現較快增長。尤其是在1980-2004年間，以玉米為例，美國玉米畝產年均增幅達到3%左右，但自2004-2014年期間，其玉米畝產增速降至1%，基本趨于平穩態勢。

1999-2015年全球、美國、中國玉米單產（單位：噸/公頃）

1995-2015年良種對農業增產貢獻率（%）

美國種業巨頭收入增速連續五年下滑

美國種業巨頭研發投入增速顯著放緩

　　相比之下，2005-2013年間，我國良種增產貢獻率大幅上升近7%，對應的正是我國商品化雜交種子快速發展的階段。不過，近兩年的良種貢獻率卻維持在43%的水平，無顯著提升，說明我國種子行業也處在新老品種交替的過渡期、瓶頸期。

　　從國際種業龍頭的財務表現來看，杜邦先鋒、孟山都等兩家企業的種子業務收入和研發投入，在2006-2013年間均經歷較快增長，而在2013年開始出現下滑，且杜邦先鋒下滑趨勢顯著。這更是從另一個角度反映出，階段性來看，國際種業巨頭依靠種子綁定農化產品的傳統增長模式或已進入瓶頸期。未來，國際種業龍頭的盈利增長點，或將來自于近幾年開始布局的新模式，即農業綜合解決方案所衍生出的利潤點。

國際種業巨頭發展經驗

　　與國際農業巨頭所處階段不同，我國種業目前處在快速擴張階段，雖然種子品種處于階段性瓶頸期，但企業進入外延式發展正是黃金機遇期。如果公司已經有一定成熟的研發功底或產品梯隊，在某一領域的擴張，最有效的方式便是通過內生+外延去整合產業資源。例如孟山都，其在80年代末開始涉足生物育種領域之后，開始在全球各地瘋狂收購種子研發公司、設立合資生產和銷售企業，僅用10多年時間便將業務布局到全球160多個國家。

　　3、根據《“鐮刀彎”地區玉米結構調整的指導意見》內容，計劃2016年調減1000萬畝以上，力爭到2020年，“鐮刀彎”地區玉米種植面積穩定在1億畝，比目前減少5000萬畝以上，約占全國5.5億畝種植面積的9%左右。實際上，這5000萬畝“鐮刀彎”地帶屬于玉米的非優勢產區，本身生態環境脆弱，玉米產量低而不穩，相應玉米產量的減少在可接受的范圍內。

　　我們認為，從比較效益、種植條件、種植習慣來看，玉米的替代品種少，可能導致農戶轉種其他的積極性小。而從絕對收入的角度來看，把價格和補貼分開，價格主要是由市場形成，市場主體才會活躍，國家可能通過提高補貼來穩定農民種糧積極性。綜合來看，黃淮海、東北等玉米優勢產區種植面積下降的幅度可能有限，估計不會超過2000萬畝。

　　而由于農業政策的改變，種植效率的重要性進一步提升，規模化種植將更加傾向于選擇高投入產出的種子品種，并加強田間管理來提高單位收益。此外，合理套種可能也會是少數學習能力較強、敢于創新的農民選擇的方式。比如玉米與紅薯套種等。

高性價比種子需求有望持續提升

　　根據測算對比可知，在玉米價格不斷走低的背景下，當前均價所對應的畝產毛利潤為221元，而在同樣價格或更低價格的情況下，提高畝產將使每畝毛利潤分別提升114元和59元。因此，在玉米收購政策調整、價格趨弱的環境中，高端種子需求有望增加，且更具定價優勢。