2月25日，國泰君安證券首席宏觀分析師任澤平在最新的報(bào)告中指出，近期一線城市房價(jià)暴漲，三四線去庫艱難，從房價(jià)收入比、租金回報(bào)率、空置率、去化周期等指標(biāo)來看，中國當(dāng)前存在一定房地產(chǎn)泡沫，但區(qū)域分化較大。增速換擋期，住宅投資告別高增長時(shí)代，房地產(chǎn)政策應(yīng)適應(yīng)新發(fā)展階段，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。

　　任澤平指出，房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)影響深遠(yuǎn)。房地產(chǎn)周期緩慢、持久且振幅很大，在向上時(shí)具有很強(qiáng)的帶動力，在反轉(zhuǎn)向下時(shí)勢大力沉，經(jīng)濟(jì)史稱“房地產(chǎn)是周期之母”“十次危機(jī)九次地產(chǎn)”。即使在美歐發(fā)達(dá)國家，房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的影響也舉足輕重，如2008年次貸危機(jī)本質(zhì)上是一次房地產(chǎn)泡沫危機(jī)。房地產(chǎn)長周期拐點(diǎn)和人口周期拐點(diǎn)一起成為引發(fā)德日韓增速換擋的重要驅(qū)動力。

　　任澤平在報(bào)告中指出，目前有部分研究將上個(gè)世紀(jì)九十年代初日本的房地產(chǎn)泡沫和中國房地產(chǎn)市場的近期情況進(jìn)行簡單類比，并由此得出比較悲觀的判斷。但詳細(xì)對比中日住房供求格局的演變歷程可以發(fā)現(xiàn)，我國當(dāng)前城鎮(zhèn)住房供求格局更接近于上個(gè)世紀(jì)七十年代初日本的情況，庫存和債務(wù)仍然有化解空間。此外，中國主要城市的住房空置率整體水平在22%至26%之間，尚在安全范圍之內(nèi)。

　　但是，為了避免產(chǎn)生類似日本和美國等地房地產(chǎn)泡沫所引發(fā)的危機(jī)，中國的房地產(chǎn)政策應(yīng)適應(yīng)新發(fā)展階段特征，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。

　　國泰君安證券首席宏觀分析師任澤平。東方IC資料圖

　　美國和日本金融政策是刺破泡沫的主因

　　美國經(jīng)驗(yàn)表明住房金融政策與住房市場波動密切相關(guān)。上一輪美國房地產(chǎn)泡沫，開始于2001年美聯(lián)儲的低息政策刺激：2001至2002年度，美聯(lián)儲連續(xù)11次降息，累計(jì)降息4.75個(gè)百分點(diǎn)。直至2002年11月，基準(zhǔn)利率降至1.25%，美聯(lián)儲的低息政策一直延續(xù)到2004年。在此期間過低利率刺激抵押貸款大幅增加，從而造成了房地產(chǎn)泡沫。隨后美聯(lián)儲的連續(xù)加息則刺破了美國房地產(chǎn)泡沫。2004至2006年度，美聯(lián)儲連續(xù)加息17次，累計(jì)加息4.25個(gè)百分點(diǎn)，直至2006年6月基準(zhǔn)利率升至5.25%，而美國標(biāo)準(zhǔn)普爾/CS10個(gè)大中城市房價(jià)在2006年6月到達(dá)歷史高點(diǎn)之后就開始了連續(xù)下跌，說明聯(lián)儲加息政策是刺破美國房產(chǎn)泡沫的主要原因。

　　日本經(jīng)驗(yàn)同樣表明住房金融政策與住房市場波動密切相關(guān)。日本的房地產(chǎn)泡沫，與日本央行的下調(diào)利率有密切關(guān)系：1986至1987年度，日本銀行連續(xù)5次降息，把中央銀行貼現(xiàn)率從5%降低到2.5%，不僅為日本歷史之最低，也為當(dāng)時(shí)世界主要國家之最低，日本央行維持低息政策長達(dá)兩年之久。低息政策促進(jìn)了房地產(chǎn)市場的空前繁榮，反映在土地價(jià)格的迅速上漲上。與美國相同，央行隨后的加息刺破了日本房地產(chǎn)泡沫：1989年5月31日，日本央行加息0.75個(gè)百分點(diǎn)，此后的15個(gè)月內(nèi)，日本央行再度4次加息，將貼現(xiàn)率提高到6%，連續(xù)加息對日本房地產(chǎn)市場造成了巨大打擊，東京圈城市土地價(jià)格開始了長達(dá)15年的持續(xù)下跌。

　　而長期來看，人口將是決定房地產(chǎn)周期的主要因素。

　　任澤平稱，在房地產(chǎn)市場發(fā)展后期，住宅開工數(shù)量的推動因素主要來自人口出生數(shù)量和適齡購房人口數(shù)量

　　隨著經(jīng)濟(jì)增速和城鎮(zhèn)化進(jìn)程放緩，住宅開工數(shù)量從高速增長期轉(zhuǎn)入平穩(wěn)或下降通道，驅(qū)動因素越來越受人口出生數(shù)量和適齡購房人口數(shù)量影響。統(tǒng)計(jì)表明，人口出生數(shù)量領(lǐng)先住宅開工數(shù)量20年左右，20-50歲是住宅消費(fèi)主力人群和購房適齡人群。

　　中國房地產(chǎn)已告別高速增長

　　步入后房地產(chǎn)時(shí)代

　　基于以上的分析，任澤平將中國適齡購房人口年齡段界定為20-50歲，與美國、日本等國際經(jīng)驗(yàn)相符，中國該年齡段人口長期上升趨勢在2014年已經(jīng)迎來拐點(diǎn)。由于計(jì)劃生育和人口再生產(chǎn)自身規(guī)律，1994年中國人口增長率和總和生育率到達(dá)低點(diǎn)，隨后在20年以后即2014年，房地產(chǎn)迎來長周期拐點(diǎn)。

　　綜合人口出生數(shù)量和20-50歲適齡購房人口數(shù)量來看，2014年以來地住宅開工數(shù)量已接近增長的極限并轉(zhuǎn)入下降通道。

　　我國人口的區(qū)域分布結(jié)構(gòu)正逐步從第一個(gè)階段向第二個(gè)階過渡，隨著產(chǎn)業(yè)從重化工業(yè)向高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)升級，未來農(nóng)村人口將繼續(xù)向城市轉(zhuǎn)移，但大都市圈人口占比將繼續(xù)上升但幅度放緩，大都市圈周邊交通便利、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)較好的郊區(qū)縣有望分流都市核心區(qū)轉(zhuǎn)移的產(chǎn)業(yè)和人口，重化工業(yè)和資源型產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)的東北及部分西部省市面臨人口凈流出的壓力，大多數(shù)三四線城市人口遷移將放緩。中國房地產(chǎn)已告別高速增長階段，步入后房地產(chǎn)時(shí)代，將呈“總量放緩，區(qū)域結(jié)構(gòu)分化，人繼續(xù)往大都市遷移”的新特點(diǎn)。

　　中國的房地產(chǎn)泡沫程度

　　任澤平指出，衡量房地產(chǎn)市場泡沫程度或健康程度的指標(biāo)主要有房價(jià)收入比、去化周期、租金回報(bào)率、空置率等。

　　首先是房價(jià)收入比。房價(jià)收入比是指一套住房價(jià)格與一個(gè)家庭年收入的比值。房價(jià)收入比是大多數(shù)國家和國際組織進(jìn)行住房支付能力評價(jià)時(shí)所采用的主要指標(biāo)，是各界對房地產(chǎn)市場形勢進(jìn)行分析、判斷和預(yù)測時(shí)廣泛使用的一個(gè)指標(biāo)。

　　我們將全國主要35個(gè)城市劃分為一二三線城市，2014年一線城市房價(jià)收入比大幅上升至14.6，二線城市小幅回落至8.19，三線城市小幅回落至7.45，反映了后房地產(chǎn)時(shí)代“總量放緩、區(qū)域結(jié)構(gòu)分化、人口繼續(xù)向大城市遷移”的新特征。

　　其次是去庫存周期。商品房庫存去化周期是指某地區(qū)過去開盤樓盤的剩余量和新開盤的剩余量總和的售空時(shí)間。

　　目前有部分研究將上個(gè)世紀(jì)九十年代初日本的房地產(chǎn)泡沫和中國房地產(chǎn)市場的近期情況進(jìn)行簡單類比，并由此得出比較悲觀的判斷。但詳細(xì)對比中日住房供求格局的演變歷程可以發(fā)現(xiàn)，我國當(dāng)前城鎮(zhèn)住房供求格局更接近于上個(gè)世紀(jì)七十年代初日本的情況，庫存和債務(wù)仍然有化解空間。

　　租金回報(bào)率。目前中國主要城市的靜態(tài)租賃回報(bào)率為2.6%，一線城市在2%左右，低于二三線城市，但都高于目前的一年期存款利率1.5%。根據(jù)國際租售比合理區(qū)間推斷，靜態(tài)租賃回報(bào)率應(yīng)該為4%-6%，而我國水平遠(yuǎn)低于國際標(biāo)準(zhǔn)水平，側(cè)面反映了房價(jià)水平與真實(shí)價(jià)值的背離。

　　空置率。空置率是指某一時(shí)刻空置房屋面積占房屋總面積的比率。按照國際通行慣例，商品房空置率在5%至10%之間為合理區(qū)，商品房供求平衡，有利于國民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展；空置率在10%至20%之間為空置危險(xiǎn)區(qū)，要采取一定措施，加大商品房銷售的力度，以保證房地產(chǎn)市場的正常發(fā)展和國民經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行；空置率在20%以上為商品房嚴(yán)重積壓區(qū)。

　　針對目前樓市的狀況，2015年6月4日，騰訊網(wǎng)、騰訊房產(chǎn)研究院與中國房地產(chǎn)報(bào)、《騰訊智慧》聯(lián)合發(fā)布《2015年5月全國城市住房市場調(diào)查報(bào)告》，該報(bào)告的調(diào)查結(jié)果顯示，中國主要城市的住房空置率整體水平在22%至26%之間，尚在安全范圍之內(nèi).

　　中國如何避免房地產(chǎn)引發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)

　　報(bào)告指出，房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)和資本市場影響深遠(yuǎn)，房地產(chǎn)周期緩慢、持久且振幅很大，在向上時(shí)具有很強(qiáng)的帶動力，在反轉(zhuǎn)向下時(shí)勢大力沉，經(jīng)濟(jì)史稱“房地產(chǎn)是周期之母”“十次危機(jī)九次地產(chǎn)”。即使在美歐等發(fā)達(dá)國家，房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的影響也舉足輕重，比如2008年次貸危機(jī)本質(zhì)上是一次房地產(chǎn)泡沫危機(jī)。房地產(chǎn)長周期拐點(diǎn)和人口周期拐點(diǎn)一起成為引發(fā)德日韓等經(jīng)濟(jì)體增速換擋的重要驅(qū)動力。

　　第一、增速換擋期，住宅投資告別高增長時(shí)代，房地產(chǎn)政策應(yīng)適應(yīng)新發(fā)展階段特征，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。住房市場具有非常明顯的階段性特征，增速換擋期，住宅投資從高速增長步入平穩(wěn)或下降狀態(tài)，從數(shù)量擴(kuò)張步入質(zhì)量提升，從總量擴(kuò)張步入“總量放緩、區(qū)域結(jié)構(gòu)分化、人口繼續(xù)向大都市圈遷移”。房地產(chǎn)政策應(yīng)適應(yīng)新發(fā)展階段的特征，避免寄希望于刺激房地產(chǎn)重歸高增長軌道，否則將形成泡沫醞釀金融危機(jī)，日本在1969-1973年、韓國在1992-1996年都曾犯過類似的錯誤。新階段的房地產(chǎn)政策應(yīng)注重提高住房質(zhì)量、改善人居環(huán)境、提高住房成套率，更注重區(qū)域差異。

　　第二、必須建立起比較完善的住房法律體系。通過法律形式明確以居住為導(dǎo)向的住房制度設(shè)計(jì)，建立遏制投資投機(jī)性需求的長效機(jī)制是德國的主要經(jīng)驗(yàn)，對我國有很大的啟示。在我國《城市房地產(chǎn)管理法》基礎(chǔ)上，應(yīng)抓緊起草《住宅法》、《住房租賃法》和《住房保障房法》等各項(xiàng)專門法律，構(gòu)建完整的住房法律體系。借鑒德國經(jīng)驗(yàn)，法律首先要明確住房的居住屬性，強(qiáng)化對市場投機(jī)性需求和開發(fā)商“囤地”、“囤房”等擾亂市場正常秩序行為的法律約束和處置。其次，要構(gòu)建租戶和購房者利益維護(hù)機(jī)制。對房東和開發(fā)商短期內(nèi)過快提高租金和房價(jià)的行為，法律要明確嚴(yán)厲的處罰措施，以法律形式遏制漫天漲價(jià)行為。同時(shí)，要建立獨(dú)立的房地產(chǎn)價(jià)格評估機(jī)制，對不同地段、不同類型的住房必須定期制定詳細(xì)的基準(zhǔn)價(jià)格作為執(zhí)法依據(jù)。

　　第三、需要實(shí)行長期穩(wěn)定的住房信貸金融政策。從國際經(jīng)驗(yàn)看，首付比例和貸款利率變動對購房者支付能力影響很大。購房需求容易受到房貸政策影響而出現(xiàn)集中爆發(fā)現(xiàn)象，短期內(nèi)易推動房價(jià)過快上漲。建議我國可研究和探索居民購房時(shí)的首付比例和貸款利率固定或兩者反向變動的房貸政策，以穩(wěn)定購房者預(yù)期，避免購房需求短期內(nèi)提前釋放。為減少通脹水平對貸款利率的影響，中長期可考慮成立專門的住房儲蓄銀行，通過與通脹水平掛鉤，使真實(shí)貸款利率長期不變。

　　第四、逐步建立城鄉(xiāng)統(tǒng)一的集體建設(shè)用地市場和住房發(fā)展機(jī)制。在符合規(guī)劃和用途管制的前提下，允許農(nóng)村集體經(jīng)營型建設(shè)用地出讓、租賃等方式，與國有土地同等入市、同價(jià)同權(quán)，增加住宅用地供應(yīng)主體，提高重點(diǎn)城市土地供給彈性。推動“多規(guī)合一”試點(diǎn)，逐步把農(nóng)村集體建設(shè)用地的建成區(qū)，以及一些城中村，納入城鎮(zhèn)化規(guī)劃，統(tǒng)一建筑標(biāo)準(zhǔn)、基礎(chǔ)設(shè)施標(biāo)準(zhǔn)和住宅與商業(yè)發(fā)展規(guī)劃。