受經濟周期向下及政策效用遞減的影響

　　與銷量趨勢相符，企業收入與利潤的增速逐季下降。分子行業看，白電、小家電、廚衛的景氣度都有所下降，而彩電今年的表現平穩，持續的新品推出是彩電企業抵抗周期的利器。

　　家電板塊2011年以來下跌10.65%，相對滬深300超額收益率為1.88%，板塊收益位于全市場第五，總體表現尚可。分子行業看，白電相對于滬深300的超額收益率為0.99%，彩電為10.68%，小家電及廚衛為-6.59%，彩電受益于基本面的平穩，今年取得了較好的相對收益。

　　中報開始，市場對家電行業的業績進行了下調，家電板塊整體凈利潤的增長預期從35%下調至29%，市場預期開始逐步回落。今年家電板塊股價調整比較充分，目前市盈率水平已經位于歷史底部。

　　2012 年展望：增速回落，成本降低

　　銷量：增速回落 前低后高

　　宏觀層面看，房地產和出口是未來經濟增長的兩個風險點。房地產調控持續一年半之后，效果開始體現，地產商面臨去庫存的壓力，未來需要關注房地產投資的下滑對整體經濟的影響。歐債危機的持續深化也對中國未來的出口產生了不利影響。目前，政府通過貨幣政策和財政政策前瞻性的對經濟進行了微調以應對經濟可能出現的風險，但目前的政策仍以維穩為主，經濟緩慢回落的趨勢未改。中期看，經濟存在快速下滑的可能性，屆時政策力度的加大，經濟會階段性回升。

　　行業層面看，刺激政策正在逐步退出。2009年以來，政府先后出臺了家電下鄉、以舊換新、節能空調補貼三項政策，在政策刺激下，家電銷售出現了快速增長。目前政策開始逐步退出，空調節能補貼政策已于今年6月退出，以舊換新政策今年年底退出，家電下鄉政策今年11月四川、河南、山東三省率先退出，這三省占家電下鄉全國銷售的30%，全國家電下鄉政策退出將在2013年1月。政策對銷量透支的影響也會逐漸顯現，行業開始進入一個調整期以消化前期的高速增長。

　　行業層面需要關注的另一個因素是房地產。從歷史數據看，房地產與家電存在一定趨勢上的相關性。目前，商品房銷量增速處在下滑通道，對家電的影響偏負面，但明年經濟超預期下滑，保障房會加速或者商品房會逐步放松，房地產這個負面因素存在邊際改善的空間。我們做了各類家電產品對1000萬套此處為假設，保障房的實際竣工套數不確定保障房的敏感性分析，廚電產品彈性最大。

　　在行業刺激政策退出以及宏觀經濟向下的雙重因素共振下，行業增速會回落一個平臺，而2012年的某個時間點隨著經濟的超預期下滑，政策會加大放松力度，宏觀的因素轉負為正，行業增速有望低位企穩。我們對2012年空調、冰箱、洗衣機、液晶電視的內銷增速預測分別為5%、0%、4%、5%，出口增速預測分別為0%、0%、0%、5%。

　　盈利能力：穩中有升

　　家電企業的盈利能力對成本的變動是比較敏感的。白電、小家電、廚電產品的主要原材料是銅、鋁、鋼材、塑料等大宗商品，彩電的主要原材料是液晶面板。在全球經濟不景氣的背景下，這些原材料的價格目前已經顯現出頹勢。2012年，家電企業的成本壓力將有所減小。

　　價格方面，空調價格持續上漲，反映了行業雙寡頭壟斷的競爭格局。冰洗今年的價格前低后高，主要是美的系上半年沖規模使得行業競爭加劇，下半年戰略轉向保利潤，行業競爭趨緩，預計寬松的競爭格局仍將延續。彩電產品的價格今年以來保持平穩，企業經歷了去年年初的價格戰后，囤貨普遍比較謹慎，行業競爭趨緩，同時，LED、3D、智能電視等新品占比的持續提升也對均價維持起到了積極的作用，彩電企業的盈利能力目前處于比較好的水平。在2012年價格平穩，成本有所下降的背景下，家電企業的盈利能力預計將穩中有升。

　　維持行業“推薦”評級

　　2012年是調整之年，前期家電刺激政策發揮了較好的效果，隨著政策的逐步退出，行業開始進入調整階段以消化前期的高增長。2012年是震蕩之年，宏觀因素有望在2012年的某個時間點由負轉正，促使行業增速在低位企穩向上。

　　我們認為短期機會不是很明顯，家電企業的業績進入下滑階段，宏觀面的政策開始微調，政策和業績的博弈使得市場偏向震蕩。中期看，經濟如有顯著回落，家電將迎來較好的買入時機。關注三類投資機會：一是自下而上：美的電器、青島海爾。美的電器看點在于戰略轉型后盈利能力的提升;青島海爾看點在于股權激勵實施后外延式的增長。二是長期增長空間確定的龍頭：格力電器。在行業增速放緩，各項成本上漲的轉型背景下，家電行業強者愈強的特征將體現的更加顯著，龍頭企業始終是投資的重點，推薦空調龍頭格力電器。三是與房地產相關：2012年，經濟的超預期回落，會帶來保障房建設的加速或者商品房的逐步放松，廚電企業對房地產的敏感性最強，可關注萬和電氣、老板電器。