回顧2024年，鎳價整體處于低位震蕩格局，2024年二季度，在供給端擾動和宏觀情緒的驅動下，鎳價持續上漲，至全年高點，但隨著擾動逐步消化，受限于明確的供應過剩格局，鎳價重回低位。從具體來看，2024年2月底，印尼RKAB（印尼礦商開采工作計劃和預算）審批的擾動開始發酵，擔憂情緒自上而下傳導至精煉鎳，帶動滬鎳價格上行至14萬元/噸以上。但2024年3月15日，印尼RKAB審批加速，擔憂情緒緩解，鎳價應聲下跌至13萬元/噸左右。2024年4—6月份，新能源需求旺盛，硫酸鎳出現階段性短缺。同時，印尼RKAB審批進度再次放緩、新喀里多尼亞動亂，使市場重燃供給擔憂；宏觀方面，海外降息預期升溫，國內以舊換新、房地產政策加碼，底部修復預期提升，鎳價增長至16萬元/噸，隨后受到宏觀情緒轉淡、階段性供需錯配緩解的影響，鎳價回落。2024年9月底，在美聯儲降息、國內穩增長政策超出市場預期、風險偏好抬升下，鎳價再度上漲。但隨著美國大選落地、宏觀政策利多逐步消化，鎳價重回基本面邏輯，回歸12萬~13萬元/噸的價格區間。

供給端礦端擾動再起冶煉端產能仍在擴張

鎳礦：擾動的頻率與影響程度進一步提升，持續關注印尼政策變化

隨著冶煉端產能持續擴張，在鎳價震蕩磨底過程中，資源端擾動的發生頻率與影響程度將進一步提升。從全球鎳礦產量情況來看，印尼2023年產量占比超過50%，主導鎳資源供給，其相關政策對價格影響顯著。從印尼RKAB審批的角度來看，由于新政策下審批改為“三年一批”，2025年已通過的審批配額達到2.5億濕噸，相較2024年的不確定性有所減弱，但實際放量情況仍須關注。此外，原預計于2025年征收的12%增值稅、印尼政府將監管鎳產品產量以控制鎳價等消息也是2025年需要關注的印尼政策擾動變量。

鎳鐵：印尼低成本產能持續放量，其他地區高成本產能部分出清

雖然2024年印尼鎳鐵產量受礦端擾動影響增速減緩，但在印尼低價鎳鐵回流的擠壓下，國內鎳鐵生產利潤持續走弱，已有部分高鎳鐵廠關閉，進口鎳鐵在中國鎳鐵供給中的占比維持在近80%的水平，印尼鎳鐵對國內產能的替代已成定局。根據SMM數據，2024年，全球鎳鐵產量延續增長，同比增長4.2%；2025年，印尼鎳鐵產能仍有投放，而其他地區高成本產能部分出清。綜合來看，全球整體產能仍有小幅提升，供應量取決于印尼資源端放量情況。

中間品：新增項目仍有投產，產能產量持續提升

自印尼禁止鎳礦出口后，鎳冶煉重心逐漸轉向印尼，成本優勢顯著的濕法中間品MHP和紅土鎳礦火法鎳鐵轉產的中間品高冰鎳產能持續提升。2024年，高冰鎳受限于原料鎳礦偏緊，產量增長顯著落后產能增速，而MHP得益于對鎳礦品位要求低、受鎳礦制約較小，2024年產量同比增長約72%。2025年，中偉股份、華友鈷業等頭部企業仍有相關印尼中間品項目待投產，中間品產能擴張趨勢未止。

硫酸鎳：緊缺難再現，價格仍處于下行通道

隨著中間品新增產能的大量釋放，硫酸鎳成本支撐走弱，價格中樞自2023年以來持續下移。在2023年的價格持續下行中，下游三元材料生產企業普遍將硫酸鎳庫存維持在低位，導致2024年第二季度在礦端供應擾動和新能源需求超預期的共同作用下，硫酸鎳出現階段性短缺。但在濕法中間品不斷放量的同時，下游需求整體增速放緩，硫酸鎳的階段性緊缺在下半年很快緩解，2025年硫酸鎳緊缺難再現，價格仍處于下行通道。

精煉鎳：過剩鎳元素持續流向精煉鎳，供需失衡難有改善

頭部企業持續擴產，中國精煉鎳產能產量持續提升。2024年1—11月份，精煉鎳累計產量近30萬噸，同比增長35.8%。從生產利潤的角度來看，一體化MHP生產電積鎳仍有盈利空間。當前，精煉鎳仍是鎳產業鏈中利潤最高的產成品，2025年，精煉鎳仍將維持供大于求的狀態，高庫存問題難有顯著改善。隨著國內電積鎳產量的顯著增長，華友鈷業、格林美等國產電積鎳成功注冊成為LME交割品牌，精煉鎳進口持續虧損、中國精煉鎳出口大幅提升，彌補了歐美制裁俄鎳帶來的海外精煉鎳缺口。自2024年3月份，我國精煉鎳由凈進口轉變為凈出口格局。

新能源對鎳需求增速放緩不銹鋼下游逐步復蘇

新能源：三元電池裝車占比持續走弱

近年來，新能源是鎳需求的主要增量部分，雖然2024年新能源汽車銷量依舊維持較高增速，新能源滲透率持續提升，但隨著磷酸鐵鋰電池成本優勢的突顯，2024年以來，三元電池裝車量占比持續走弱，由年初占裝車總量的近40%大幅走弱至約20%，對鎳需求增量放緩，從整體來看，當前，三元電池增長已進入“瓶頸期”。

不銹鋼：政策托底下游逐步復蘇

不銹鋼仍是鎳下游需求最主要的構成，需求占比達到6成以上。2025年，房地產、基建等終端領域仍有政策托底，但實際改善仍需一定時間，預計不銹鋼需求將逐步復蘇。

電鍍合金：電鍍對鎳需求維持穩定，合金耗鎳量延續增長

電鍍、合金是精煉鎳的直接下游需求。電鍍對鎳需求維持穩定，年耗鎳量維持在4.3萬鎳噸左右；合金耗鎳量自2021年以來穩定增長，近5年復合增速達到14%，但該部分需求占鎳元素總量的需求比例較低，整體影響程度較小。受限于需求體量，電鍍合金需求增量難以消化精煉鎳供應增量，精煉鎳累庫趨勢在2025年或難扭轉。

展望后市，2025年，鎳產業鏈仍將維持供大于求的過剩格局，但過剩幅度逐漸收斂，印尼鎳相關政策是影響基本面的主要變量。基本面弱勢下，底部震蕩仍是2025年鎳價走勢的主旋律，礦端的不確定性為鎳價增加了潛在向上的彈性，預計2025年的滬鎳價格將維持在11萬~15萬元/噸。（張舒綺）

　　 轉自：中國有色金屬報