新增貸款超預(yù)期回落，信貸結(jié)構(gòu)反映信貸需求結(jié)構(gòu)性分化。7月份新增人民幣貸款僅4636億元，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)8000億元左右的平均預(yù)期，同比少增1.01萬(wàn)億元，創(chuàng)近年來(lái)新低。

　　整體上看，導(dǎo)致單月信貸增量數(shù)據(jù)大幅下降主要有以下幾方面的因素：實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行壓力較大，企業(yè)投資意愿較弱，導(dǎo)致企業(yè)信貸需求呈下滑態(tài)勢(shì)，數(shù)據(jù)顯示企業(yè)中長(zhǎng)期貸款僅增加1514億元。企業(yè)信貸的大幅下滑對(duì)7月份信貸增量形成較為嚴(yán)重的拖累。從債務(wù)置換的角度來(lái)看，7月份地方政府僅發(fā)行地方債3900億元左右，較前幾月萬(wàn)億元規(guī)模的發(fā)行量有了較大程度的降低。因而可以說債務(wù)置換對(duì)于7月份企業(yè)信貸的負(fù)面影響是在減弱。即使在這樣的背景下，企業(yè)信貸仍出現(xiàn)較大幅度的回落，呈負(fù)增長(zhǎng)。一方面可能反映出地方政府債務(wù)置換在操作上具有時(shí)滯性，6月份大規(guī)模的地方政府債券發(fā)行，部分延后對(duì)7月份的企業(yè)信貸造成了負(fù)面影響。另一方面可能再次印證了當(dāng)前企業(yè)經(jīng)營(yíng)的活力、投資意愿的確不高的問題。反觀居民貸款，由于樓市高溫消退緩慢，即使多地祭出限購(gòu)、限貸政策，由于新舊政策轉(zhuǎn)換具有時(shí)滯性，7月份房貸并未出現(xiàn)立竿見影的效果，居民中長(zhǎng)期貸款環(huán)比僅小幅回落。居民與企業(yè)兩部門信貸需求結(jié)構(gòu)的分化現(xiàn)象有所加劇。

　　另一值得關(guān)注的是，票據(jù)融資近兩月絕對(duì)量規(guī)模較前一段時(shí)期的千億元規(guī)模大幅萎縮。6月份新增為-151億元，7月份新增為276億元，這或許與近一段時(shí)間票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)有所上升有關(guān)。

　　表外業(yè)務(wù)持續(xù)規(guī)范，直接融資平穩(wěn)發(fā)展。7月份未貼現(xiàn)銀行承兌匯票出現(xiàn)大幅下降，單月再次負(fù)增長(zhǎng)達(dá)5000億元以上，雖大幅拖累了7月份的單月社融增長(zhǎng)，但表外業(yè)務(wù)越來(lái)越規(guī)范的趨勢(shì)是有助于銀行乃至金融體系降低整體系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的。由于票據(jù)通常具有真實(shí)貿(mào)易背景，承兌匯票的下降一定程度上也反映出實(shí)體經(jīng)濟(jì)的對(duì)該金融工具的需求有所下降，值得關(guān)注。此外，企業(yè)債和非金融企業(yè)股權(quán)融資繼上月分別增長(zhǎng)2009億元和1158億元后，7月份延續(xù)了前月的平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，分別增長(zhǎng)2188億元和1135億元。直接融資進(jìn)一步發(fā)展，是未來(lái)優(yōu)化社會(huì)融資結(jié)構(gòu)的方向。在當(dāng)前市場(chǎng)整體利率水平較低的環(huán)境下，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)已經(jīng)在轉(zhuǎn)換思路，從直接融資市場(chǎng)尋求資金支持。并且在當(dāng)前可配資產(chǎn)相對(duì)匱乏的環(huán)境下，債券或許在未來(lái)一段時(shí)間仍會(huì)成為很多投資者的主要選擇之一。

　　7月份基數(shù)效應(yīng)突顯等因素至M2與M1增速差繼續(xù)擴(kuò)大。數(shù)據(jù)顯示，7月份M1增速為25.4%，環(huán)比進(jìn)一步小幅上升，而M2增速則再將1.6個(gè)百分點(diǎn)至10.2%，兩者的持續(xù)多月的增速差背離正如預(yù)期一樣仍在擴(kuò)大。其中原因主要包括：去年7月份救市措施下，M2當(dāng)月迅速被抬升，這種基數(shù)效應(yīng)對(duì)于今年7月份的影響應(yīng)該最大，因而7月份M2增速進(jìn)一步下滑也屬意料之中。同時(shí)，從7月份國(guó)內(nèi)商品房的銷售情況來(lái)看，樓市高溫并未消散，以致于居民定期存款向企業(yè)活期轉(zhuǎn)化的現(xiàn)象依然存在，進(jìn)而推動(dòng)M2內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化，使得M1與M2增速差背離增大。此外，當(dāng)前利率水平整體較低，企業(yè)持有活期存款的機(jī)會(huì)成本明顯降低，加之經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方面的外部壓力，從避險(xiǎn)需求和交易性動(dòng)機(jī)上來(lái)看，也可能導(dǎo)致M1增速持續(xù)走高。最后一個(gè)較為重要的因素則是由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行壓力始終較大，資金脫實(shí)向虛的傾向較為明顯，企業(yè)投資意愿不足導(dǎo)致信貸增長(zhǎng)縮量，也拉低了當(dāng)前的M2增速。

　　綜合來(lái)看，當(dāng)前信貸需求結(jié)構(gòu)性問題突出，而市場(chǎng)整體流動(dòng)性相對(duì)充裕。解決當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大背景下企業(yè)投資意愿不足的問題，或許更應(yīng)從信貸需求端入手，培育新興產(chǎn)業(yè)，刺激新的信貸需求增長(zhǎng)點(diǎn)，進(jìn)而改善資金脫實(shí)向虛或是集中流入部分行業(yè)、產(chǎn)業(yè)催生資產(chǎn)價(jià)格泡沫的現(xiàn)象。因而，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間貨幣政策將保持穩(wěn)健，進(jìn)一步向松調(diào)整空間和幅度有限。大幅向松可能增加人民幣貶值壓力和催生部分資產(chǎn)價(jià)格泡沫，較之可能取得的貨幣政策效果而言，弊大于利。