保監(jiān)會在7月3日發(fā)布修訂后的《保險資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項目管理辦法》，為保險資金投資PPP項目打開新的想象空間。分析人士認(rèn)為，非標(biāo)資產(chǎn)對險資資產(chǎn)配置影響深遠(yuǎn)，基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃是重中之重，PPP項目可以帶來一定的內(nèi)部投資收益率。

　　作為長線機(jī)構(gòu)投資者的保險資金正迎來多方業(yè)外機(jī)構(gòu)的競爭，對于擔(dān)保、增信、收益率的要求使得一些保險公司錯失參與PPP項目的機(jī)會。資金回收的不確定性和增信條件不足考驗著保險資金的項目選擇能力。中國證券報記者了解到，目前，PPP項目結(jié)構(gòu)化運(yùn)作的想法已經(jīng)被提出，銀行、保險公司、信托都在與一些央企施工方進(jìn)行接觸。

　　PPP投資空間獲釋放

　　保監(jiān)會網(wǎng)站3日發(fā)布《保險資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項目管理辦法》（簡稱《辦法》），在拓寬險資投資空間方面提出，放寬保險資金可投資基礎(chǔ)設(shè)施項目的行業(yè)范圍，增加政府和社會資本合作（即PPP模式）等可行投資模式。

　　保監(jiān)會相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，原有辦法規(guī)定的可投資基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域較窄，僅限于交通、通訊、能源、市政和環(huán)保五個行業(yè)，行業(yè)集中度較高，無法滿足市場需要。據(jù)媒體報道，6月，保監(jiān)會副主席陳文輝在“2016青島中國PPP論壇”上表示，保監(jiān)會將進(jìn)一步引導(dǎo)保險資金發(fā)揮長期資金的優(yōu)勢，按照市場化、專業(yè)化和商業(yè)可持續(xù)原則，參與PPP模式研究與實(shí)踐，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

　　國信證券分析師陳福表示，目前保險投資端面臨趨勢性壓力，長期資產(chǎn)配置的改善仍有待于國內(nèi)債券市場更為完善，而短期框架下，非標(biāo)資產(chǎn)仍然是最值得努力的方向。《辦法》給予投資基礎(chǔ)設(shè)施項目更多自由度，相當(dāng)于增大保險資產(chǎn)端供給，原來受限于行業(yè)范圍、監(jiān)管效率低或單一項目投資比例等因素而可能無法落地的投資項目將具有可行性，但由于精確估計的復(fù)雜性，難以估計其帶來的資產(chǎn)端的增量影響。

　　陳福表示，非標(biāo)資產(chǎn)對險資資產(chǎn)配置影響深遠(yuǎn)，基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃是重中之重。結(jié)合目前金融降杠桿態(tài)勢，各金融產(chǎn)品供給均呈現(xiàn)收緊態(tài)勢，而基礎(chǔ)設(shè)施計劃由于其對沖經(jīng)濟(jì)下滑的特殊作用，增長趨勢最為明顯。在目前國內(nèi)間接融資為主的背景下，非標(biāo)資產(chǎn)無論在期限上還是收益率上都與保險資金有很好的契合性。從數(shù)據(jù)上看，基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃、非標(biāo)資產(chǎn)距離配置上限都有增量空間。

　　交銀康聯(lián)人壽保險有限公司投資總監(jiān)兼資產(chǎn)管理中心總經(jīng)理汪朝漢表示，從宏觀經(jīng)濟(jì)來看，經(jīng)濟(jì)反彈可以預(yù)期，地方政府需要資金拉動項目投資，而PPP項目可以為資金帶來一定的內(nèi)部投資收益率。

　　增信、回報制約險資介入PPP

　　然而，在“資產(chǎn)荒”環(huán)境下，作為長線機(jī)構(gòu)投資者的保險資金在PPP項目上正迎來多方業(yè)外機(jī)構(gòu)的競爭，配置面臨挑戰(zhàn)。某大型保險公司地方分公司負(fù)責(zé)人王博（化名）對中國證券報記者表示，隨著“資產(chǎn)荒”形勢的預(yù)期加劇，PPP項目對保險而言已經(jīng)成為較難啃的“硬骨頭”。一方面，在區(qū)域選擇上，各類金融機(jī)構(gòu)都有相近的風(fēng)險偏好，某些熱點(diǎn)地區(qū)的項目爭奪尤為激烈；另一方面，在同樣可保證資金的前提下，保險資金對于擔(dān)保、增信的要求相對較高，而在報價方面競爭力較弱，使得一些項目難以最終落地。

　　王博就職的分公司正是所謂的“熱點(diǎn)地區(qū)”。目前，其所在集團(tuán)的資產(chǎn)管理公司在同有關(guān)方面洽談新的PPP項目合作。王博表示，當(dāng)?shù)刭Y本非常充裕，市場化程度也較高，但在投資過程中，保險公司明顯感覺力不從心。2015年，當(dāng)?shù)赜幸粏慰們r值100億元的PPP項目，王博所在的保險機(jī)構(gòu)核算后報出的最低可接受收益為5.5%，結(jié)果敗給了兩家報價5.15%的大銀行。

　　“沒辦法，不止一個地方有這樣的情況。很多地方政府認(rèn)為保險資金要價比較高，我們在這方面有壓力，但是存在用投資拉動業(yè)績的需求。現(xiàn)在我們正和當(dāng)?shù)氐慕煌ㄍ顿Y公司等企業(yè)洽談合作。接下來還想籌辦一個投資項目推介會，和更多的機(jī)構(gòu)探討合作機(jī)會。”他說。

　　在汪朝漢看來，PPP目前面臨兩個較大的問題：一是對保險資金來說，PPP項目期限太長；二是缺乏愿意做擔(dān)保的合格機(jī)構(gòu)。對保險機(jī)構(gòu)來說，PPP項目需要長期現(xiàn)金流，但是很多項目沒能很好解決增信問題。“現(xiàn)在大家手上都拿了幾百億，幾千億，但項目本身的現(xiàn)金流預(yù)測在實(shí)際效果上存在一定變數(shù)。如果愿意投資，背后一定要有地方政府或者某一個企業(yè)做增信。全市場這兩年落地的PPP項目偏少，主要原因也在這里，今年可能會有一點(diǎn)變化。”

　　某大型保險公司資管部門總經(jīng)理宋微（化名）對中國證券報記者表示，目前保險資金全面介入PPP的增信條件還不是非常具備。“如果保險資金投資量比較大，希望有當(dāng)期收益，并且到期后可以順利退出來。但是，PPP項目的期限一般是二三十年，如果僅僅靠項目本身來保當(dāng)年的收益，其實(shí)是很難的，不確定性很大。嚴(yán)格按照監(jiān)管部門的要求來看，如果是純市場化的PPP項目，政府不能兜底，保險資金比較適合做的是純公益類項目，即項目本身沒有現(xiàn)金流，完全靠財政補(bǔ)貼。”

　　宋微表示，在于現(xiàn)金流預(yù)測中政府兜底部分之外的資金能否收回存在不確定性，這增大了PPP項目的操作難度。目前有關(guān)部門正在研究PPP配套的政策，包括PPP立法和相應(yīng)的調(diào)節(jié)機(jī)制方案，后者是一種間接的補(bǔ)償金機(jī)制。如果相應(yīng)配套政策跟得上，參與運(yùn)營的公司也足夠?qū)I(yè)，PPP項目前景值得期待。

　　結(jié)構(gòu)化運(yùn)作設(shè)想

　　從政策層面看，此次《辦法》在可投行業(yè)的擴(kuò)圍上為保險資金參與PPP項目營造了新的想象空間。市場分析人士認(rèn)為，“大基建+PPP”將成為未來刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素，激活社會資本投資將迎來更多的動作，稅收、信貸、市場準(zhǔn)入等方面均有迎來新突破的可能。在市場流動性寬裕，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)缺乏的情況下，保險資金對接實(shí)體項目可以取得共贏的效果。

　　宋微表示，目前所在的資管公司做PPP項目，基本上是在和經(jīng)濟(jì)實(shí)力比較強(qiáng)的城市洽談。現(xiàn)在做PPP項目主要通過兩個途徑：一是與政府平臺合作，嚴(yán)格意義上和做城鎮(zhèn)化基金的套路一樣；二是和PPP項目的承建方合作，一般是央企施工方。

　　宋微透露，目前結(jié)構(gòu)化運(yùn)作的方案已經(jīng)被提出。合作方配劣后級，保險資金配優(yōu)先級，雙方共同參與PPP項目的招投標(biāo)。現(xiàn)在項目的招投標(biāo)競爭激烈，銀行、保險公司、信托都在與一些央企施工方接觸。在實(shí)體項目投資方面，保險的優(yōu)勢是資金量大、期限長、成本相對合理；銀行資金也比較充裕，但為了滿足PPP項目要求，需要進(jìn)行很多錯配，其優(yōu)勢在于設(shè)立在當(dāng)?shù)氐姆种匈Y金調(diào)配程序方便。

　　接近保監(jiān)會的人士表示，保險資金配置長期資產(chǎn)的需求強(qiáng)烈，且目前行業(yè)存在大規(guī)模有待盤活的基礎(chǔ)資產(chǎn)。辦公樓、酒店、商業(yè)設(shè)施、倉儲、工業(yè)不動產(chǎn)、健康養(yǎng)老不動產(chǎn)等動產(chǎn)資產(chǎn)以及收費(fèi)道路、供電、供水、供氣、污水處理、垃圾處理等市政公用行業(yè)資產(chǎn)，都是保險資金未來可考慮擇機(jī)配置的標(biāo)的，而其中醞釀的PPP項目機(jī)會也將出現(xiàn)。根據(jù)中國保監(jiān)會披露的數(shù)據(jù)，截至今年5月末，保險業(yè)總資產(chǎn)達(dá)139769億元，較年初增長13.08%。據(jù)悉，保險資金投資的基礎(chǔ)設(shè)施項目主要集中在交通、能源和市政行業(yè)，投資規(guī)模分別為3994.14億元、2294.40億元和781.1億元。

　　該人士表示，PPP項目的成功需要三方面支持。公共部門需要誠實(shí)守信，能依法有效監(jiān)管，有清晰的改革招商目的，社會資本應(yīng)是可以引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗、具備長期投資能力的戰(zhàn)略投資者，雙方合作需要兼顧各方利益的合理分配和平衡。

　　從一些運(yùn)作不成功的PPP案例來看，主要問題則是公共部門規(guī)劃的項目建設(shè)規(guī)模遠(yuǎn)高于城市實(shí)際需要，或采用“一對一”談判、拍賣、簡單招標(biāo)等不合適的引資方式，或監(jiān)管不到位，社會資本如果引進(jìn)了財務(wù)投機(jī)者，也可能帶來負(fù)面影響。整體上，如果PPP項目采取違規(guī)高成本的“固定回報模式”，合作團(tuán)隊間能力差距過大，都將影響投資效果。（李超）