上半年我國經濟社會發展實現“十三五”良好起步，在經濟運行基本平穩的同時，結構轉型升級步伐加快，新經濟活力增強。總體來看，我國經濟發展長期向好的基本面沒有變，經濟韌性好、潛力足、回旋余地大的基本特征沒有變，經濟持續增長的良好支撐基礎和條件沒有變，經濟結構調整優化的前進態勢沒有變。

　　但短期內外部環境沒有根本好轉，國內深層次矛盾難以根本緩解，新舊發展動能的轉換需要一個過程，經濟運行將繼續承壓甚至可能突破預期目標區間下限。如果國內外一些潛在風險演化為現實沖擊，部分重要指標特別是民間投資不能有效止跌回穩，經濟將可能慣性回落。

　　上半年我國經濟金融運行特點

　　上半年經濟運行的主要特點是“平穩、改善、向好”。

　　“平穩”主要表現為經濟增速穩、就業收入穩、物價消費穩。上半年經濟增長6.7%，其中二季度增長6.7%，與一季度持平。上半年城鎮新增就業717萬人，6月末31個大城市城鎮調查失業率5%。上半年全國居民人均可支配收入實際增長6.5%，居民消費價格上漲2.1%，社會消費品零售總額增長10.3%。

　　“改善”主要表現為供給側結構性改革取得新進展、經濟結構進一步改善、改革開放縱深推進。去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務成效初步顯現。上半年粗鋼、煤炭產能分別退出1385萬噸和7227萬噸，均完成全年任務的30%左右。商品房待售面積連續4個月減少，5月末規模以上工業企業產成品庫存同比下降1.1%。5月末規模以上工業企業資產負債率同比降低0.5個百分點。上半年，服務業對經濟增長貢獻率達59.7%，同比提高4.1個百分點；內需對經濟增長的貢獻率達到110.4%。

　　“向好”主要表現為創新發展勢頭好、生態環保進展好、民生福祉保障好。科技創新支持力度加大，大眾創業萬眾創新熱情持續高漲，新經濟增勢良好；環境治理取得新成效，生態建設取得新進展；精準扶貧精準脫貧全力推進，社會保障體系不斷完善，基本公共服務水平不斷提高。

　　與此同時，經濟運行中的若干現象值得注意：

　　1、我國經濟在3月出現明顯反彈，但2季度各指標小幅回落，表明經濟反彈動力仍不足

　　上半年，我國工業增加值、投資、消費、出口分別同比增長6%、9%、10.3%、-7.7%，分別較3月當月增速回落0.8個、2.7個、0.2個、19.2個百分點。

　　剖析3月經濟反彈的推動力，從投資領域來看，主要是基建和房地產投資帶動，其分別從1-2月的15.7%和3%升至19.3%和6.2%。但制造業投資繼續放緩，1季度累計增長6.4%，比1-2月低1.1個百分點。

　　在基建投資和房地產投資的拉動下，部分產能過剩行業出現明顯反彈。3月，生鐵和粗鋼產量分別同比增長2.2%和2.9%，結束了去年以來的持續負增長；水泥產量同比大增24%，創下近三年以來最高增速。

　　從投資主體來看，國有及國有控股企業投資增速今年來跳升，一季度增長23.3%，為2010年3月以來最高，而民間投資自今年以來加速放緩，一季度僅增5.7%。

　　總體來看，3月經濟的反彈主要是靠政府投資力度的加大以及房地產投資的反彈，經濟仍然缺乏內在增長動力，說明中國經濟運行的固有矛盾并未緩解，經濟下行壓力仍然較大。

　　2、受多重因素影響，民間投資增速表現不佳

　　上半年，我國民間投資同比增長2.8%，較去年同期下降8.6個百分點，民間投資與全國固定資產投資的增速差距進一步放大至6.2%。從地區來看，東北和中部地區下降最突出。上半年，中部地區民間投資增速5.1%，較去年同期下降接近11個百分點；1-5月東北地區民間投資增速則深度下滑至-29.3%，民間投資的大幅下降主要來自這兩個區域。

　　從行業來看，民間投資面臨全行業投資增速下降。橫跨一、二、三產業的主要大類行業分類中，每個行業的民間投資增速都無一例外的下降。而制造業是民間投資下降的最主要行業。制造業民間投資增速從去年同期10.7%下降至今年上半年的2.5%。需要壓縮產能的黑色金屬冶煉及壓延加工業增速較去年同期上升14.3個百分點，但需要增加供給的水利、環境和公共設施，教育，衛生和社會工作，文化、體育和娛樂、公共管理和社會組織等領域的民間投資增速卻在大幅下降。

　　3、CPI基本平穩，PPI降幅收窄，螺紋鋼等大宗商品價格波幅大

　　上半年，CPI同比上漲2.1%，較去年同期高0.8個百分點；PPI同比下降3.9%，連續第51個月同比負增長，降幅較上年同期收窄0.7個百分點。與此同時，螺紋鋼、國際原油、鐵礦石、黃金、大豆、銅、鋁等大宗商品價格出現暴漲暴跌。

　　大宗商品價格的劇烈波動，容易引發一波又一波趨利避害行為的活躍，擾亂資源配置并惡化收入分配，成為通脹帶給經濟的真正危害，也是當前中國在CPI基本平穩情況下隱蔽的風險。

　　4、百城房價再創新高，房地產市場區域分化進一步加劇

　　6月份，百城住宅價格指數環比持續正增長，其中3月、4月、5月、6月四個月分別環比增長1.9%、1.45%、1.7%、1.32%，創出歷史新高。上半年，百城住宅價格指數累計同比漲幅為7.61%。其中，一線城市累計同比漲幅高達12.79%，分別高于二三線城市7.46個和8.52個百分點。具體從各月來看，5、6月相關指標出現“沖高回落”苗頭。上半年全國商品房銷售面積、銷售額同比增長27.9%、42.1%，較1-4月分別下降8.6個、13.8個百分點；新開工面積同比增長14.9%，開發投資額同比增長6.1%，分別較1-4月下降6.5個、1.1個百分點。

　　值得關注的是，房地產市場區域分化進一步加劇。從成交量來看，上半年，一線城市月均成交量同比增長9.3%，增速在各類城市中最低，較一季度顯著收窄33.9個百分點；二線代表城市月均成交量同比增長41.2%，增速較一季度收窄5.9個百分點，但增幅在各線城市中最高；三線代表城市月均成交量同比增長37.8%，增速較一季度收窄22.1個百分點。

　　從成交價格來看，一線城市上半年累計上漲12.79%，漲幅較去年同期擴大7.62個百分點；二線城市累計上漲5.33%，其中蘇州、南京累計漲幅超過20%；三線城市累計上漲4.27%，其中東莞、中山、惠州漲幅超過25%，居全國前列。

　　從調控政策來看，地方政府因城施策力度加大，一線城市出臺調控收緊措施，蘇州、南京等二線熱點城市出臺措施限房價地價，天津、武漢、青島收緊公積金貸款政策。而多數三四線城市庫存壓力依然嚴峻，市場仍以去庫存、促消費為主基調。

　　5、貸款增速高，但金融資源配置效率未見顯著改善

　　隨著我國經濟增速放緩，2015年下半年以來，中國開始出現“資產荒”現象，也就是在金融市場流動性充裕的同時，缺乏優質投資項目。在此背景下，新增貸款卻屢創新高。上半年，人民幣貸款增加7.53萬億元，同比多增0.97萬億元，比4萬億刺激政策推出時期2009年上半年新增貸款投放量還多出1600億元人民幣。若考慮地方債務置換因素的影響，上半年增量可能高達11.03萬億元左右。深入剖析，發現兩者之間的矛盾反映出的是貸款配置效率降低，表明貨幣政策的有效性被削弱。

　　首先，從資金用途來看，部分信貸資金或被閑置，或被僵尸企業用于還款付息，還有一部分可能被企業用于金融或地產投資。2015年以來，非金融企業和機關團體貸款增量明顯高于固定資產投資貸款，2016年以來這種趨勢更為明顯，而2006-2014年二者基本相當。兩者的巨大差異，可能有三方面原因，均反映很多貸款未被配置到合適領域，資金配置效率較低。

　　一是貸款增速快，且未發生明顯的幣種意義上債務結構變化，即在國內借人民幣貸款以償還美元債務，可能意味著過量信貸資金雖投放到了實體部門但被“閑置”，并沒有被及時運用到生產投資中，與企業對經濟前景不看好有較大關系，企業主短期內寧愿持幣待購投，而不急于擴大生產或投資。正因為這個原因，宏觀上看，貨幣資金也呈現出“活化”特征。M1增速于2015年10月反超M2，且兩者間的差距越來越大，截至6月末，M1增速已高出M2增速整整一倍12.8個百分點，剪刀差達歷史高位。

　　二是非金融企業債務存量巨大且盈利能力顯著下降，可能意味著大量貸款被用于償還利息。截至2016年5月末，非金融企業貸款余額已達72.69萬億元；與此同時，規模以上工業企業利潤同比僅增長6.4%；國有及國有控股企業利潤同比下降7.3%。

　　三是部分貸款可能被企業通過多種途徑如理財、財務公司等用于金融或地產投資。1-5月，規模以上工業企業主營業務收入同比僅增長2.9%，但營業外凈收入迅猛增長，3月份一度高達68.3%，4、5月份分別為56.2%和19.7%，雖有所回落，但仍遠高于主營業務收入增速。據國家統計局測算，在3月工業企業新增利潤中，30.5%來源于投資收益和營業外凈收入的增加。

　　其次，在穩增長目標下，金融資源被配置到了享有隱性擔保、效率不高的國有部門。根據國務院發展研究中心測算，盡管國企收益率下滑幅度更大，且國有部門占GDP比重下降，但2015年國企有息負債增速達16%左右，高于2015年考慮地方政府債務置換因素后的非金融企業債務類社會融資規模存量增速14.9%.

　　再次，資金流向行業上，房地產市場占用過多金融資源，對其他行業形成擠占。從貸款增速看，房地產貸款包括開發貸款和購房貸款余額增速從2015年三季度就開始加快，截至今年一季度末已達22.2%，為2011年以來最高。信貸資金加速向房地產市場匯聚，對其他行業形成擠占。

　　今年3月末，我國工業和服務業中長期貸款余額同比增速分別僅為3.7%和12.9%。信貸資金過多被房地產占用，不僅直接擠占其他行業的信貸資源，而且在投資房地產高收益的吸引下導致經濟主體無心從事實業生產，也使得房價難以預測、大起大落，經濟發展存在隱患。

　　6、匯市、債市、股市等金融市場波動加大

　　從匯市來看，上半年，人民幣匯率走出一個N字形，年初快速貶值、緩慢升值，4月開始新的貶值，尤其6月23日英國公投脫歐后，匯率貶值態勢進一步加劇。截至7月1日，人民幣兌美元匯率為6.6582元/美元，較去年末貶值約2.5%，較2015年8月10日中間價改革之前一天貶值6.7%。CFETS人民幣匯率指數為94.88，較2015年11月30日首次公布日貶值8%。

　　從債市來看，受中鐵物資等債券違約現象影響，企業債利率大幅攀升，以5年期AA級企業債為例，利率最低的時候不到4.2%3月底，4月25日、4月26日的估值利率已經超過4.7%，一個月之內債券收益率上行超過50bp。而在發生錢荒的2013年，企業債利率的上行幅度是200bp。也就是說，4月一個月的債市跌幅已經相當于2013年錢荒時的1/4了。

　　從股市來看，今年1月28日，上證綜指收于2655點，較2015年5166點，6月12日高點降幅接近50%，隨后在波動中小幅上漲，7月上旬在3000點左右波動，較1月底上漲15%。